imtoken钱包2022最新版|人民币汇率改革

作者： imtoken钱包2022最新版

2024-03-08 02:53:22

“8·11”六周年|人民币汇改简史 - 知乎

“8·11”六周年|人民币汇改简史 - 知乎切换模式写文章登录/注册“8·11”六周年|人民币汇改简史金融四十人论坛经济话题下的优秀答主距离2015年“8·11”汇改已经六年，当前人民币汇率双向波动已成为常态。人民银行日前发布的《2021年第二季度中国货币政策执行报告》强调，我国目前实行的以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度适合中国国情，应当长期坚持，这是人民币汇率双向波动的基础。今天分享的文章回顾并分析了人民币汇率在三次汇率政策调整（1994年、2005年和2015年）以及三次危机（1997年、2008年和2015年）过程中扮演的角色，从中我们能够清晰理解我国当前汇率制度框架的形成脉络。文章指出，我国的汇率市场化发展曾在历次危机中一度中断，有必要通过对历次汇率改革和金融危机的回顾，更为系统性地探讨汇率不灵活造成的直接或间接经济代价。本文选自中国金融四十人论坛书系图书《人民币：从市场化走向国际化》，略有改动。作者为中国金融四十人论坛（CF40）特邀成员、中国驻国际货币基金组织（IMF）执行董事金中夏，CF40青年论坛会员、IMF中国执行董事办公室顾问赵岳及IMF经济学家王浩斌。本书为中国金融四十人论坛课题《外部环境恶化条件下的汇率政策选择及外汇衍生品市场建设》的研究成果。从三次汇率政策调整和三次危机、看汇率灵活的重要性汇率作为两国货币的兑换价格，是我国与世界对接的变压器，几乎影响着内外部的所有经济指标。实证结果显示，外汇干预会限制汇率发挥调节器的作用，加剧内外部经济失衡。本部分通过回顾和分析人民币汇率在三次汇率政策调整（1994年、2005年和2015年）以及三次危机（1997年、2008年和2015年）过程中扮演的角色，进一步印证了上述实证结果：持续和较大规模的外汇干预会对国内物价、实际利率、资产价格等产生明显的扭曲效应，符合国际普遍规律。过去30年，我国汇率形成机制总体朝着更加市场化的方向演变，历次汇率改革都在困难、摸索甚至挫折中前行，但最终成效显著。我国的历次汇率改革都大幅提高了人民币汇率市场化水平，有效缓解了国际收支及国内宏观经济失衡，并加强了我国应对经济危机的韧性。此外，汇率形成机制的改革还有效地推动了我国对外开放的进程。但汇率市场化发展也在历次危机中一度中断，对其利弊得失缺乏研究和探讨。在1997年和2008年的两次金融危机期间，人民币汇率浮动区间大幅缩窄，在一定程度上中断了1994年和2005年两次汇率改革的进程。外汇市场的干预和外汇管制的加强使汇率失去调节功能，国际收支无法通过汇率的波动进行调节，加剧了危机的通货紧缩效应，通货紧缩历来是银行不良资产和债务危机的催化剂。1997年亚洲金融危机爆发后，因人民币没有贬值，通货紧缩压力上升，银行坏账加快积累，导致1998年和1999年国家对商业银行大规模注资并剥离不良贷款。2005年虽有汇率政策的调整，但汇率升值并未很快完全到位，之后数年又在干预下升值缓慢，导致国际收支经常账户顺差过快增大。而2008年国际金融危机爆发后，又因人民币不能贬值使得外需减少和资本流出产生的压力不能通过汇率的贬值加以缓解，只能完全依赖2008年的“四万亿元”扩张刺激计划。这些措施均大幅提高了中央和地方的财政收支压力和债务负担，代价之大不可忽视。类似的经济失衡还发生在2015年“8·11”汇率改革前夕。2013年下半年以后，随着美联储宣布削减量化宽松，全球流动性骤然缩紧，我国的跨境资本流向也随之逆转，人民币贬值预期开始迅速积累。然而面对贬值压力，人民币兑美元汇率并未及时和足量地进行调整，又一次付出了通货紧缩等经济代价。因此有必要通过对历次汇率改革和金融危机的回顾，更为系统性地探讨汇率不灵活造成的直接或间接经济代价。我国汇率制度的历史回顾。新中国成立初期，我国实行浮动汇率制度，但由于金银匮乏以及朝鲜战争的影响，汇率波动剧烈。1953年至1972年间，我国采用单一固定汇率制。随着计划经济体制的逐步健全，我国汇率长期保持基本稳定。1973年布雷顿森林体系瓦解，西方国家普遍实行浮动汇率制度，人民币汇率则采用以一篮子货币计价的单一浮动汇率制，并进入一个升值周期，一直持续到1980年左右。图１人民币兑美元历史汇率资料来源：国际货币基金组织、国际清算银行为了鼓励外贸企业出口的积极性，我国于1981年至1984年间实行官方汇率与外汇内部结算价并行的双重汇率制度，并对外贸企业采取外汇留成制。外汇留成制指的是外贸企业必须将全部收汇按官方价格售给政府指定的银行，同时按照留成比例拿到一个凭证，即外汇额度。当企业需要使用外汇的时候，可持外汇凭证到银行按外汇内部结算价购买外汇。不同外汇价格的存在促使场外交易快速发展。许多有额度的企业在银行按照官方价格提取外汇，转而再到场外市场赚取差价。这一阶段的外汇双轨制导致市场投机行为盛行，造成外汇管理混乱。同时，贸易企业主营业务亏损不断增大，而非贸易企业的经营积极性也遭受打击。1985年到1993年间改为同时采用官方汇率与外汇调剂的结算价，但外汇双轨制已无法适应我国的经济发展需求。1988年后，国家放开了外汇调剂价格，外汇调剂价格根据外汇供需自由浮动，外汇调剂价格的运用范围也不断扩大，到1993年底调剂外汇市场成交额已占我国进出口外汇成交额的85％。随着我国经济开放程度的不断加大和市场化改革的不断深化，当时的汇率双轨制已不能适应开放需求。1994年汇率改革：奠定当前汇率制度的基本框架在通货膨胀率较高、官方汇率高估、贸易逆差加大、汇率贬值压力加大的情况下，国务院在1994年初推出了一次重要的汇率改革。1994年汇率改革前，国内宏观经济已经出现了明显失衡。1993年的对外贸易出现了较大逆差，达到116亿美元，而当年的外汇储备仅为212亿美元。外汇调剂市场价格明显高于官方价格，反映了官方汇率的高估状态，并因而造成进口需求过旺。同时，由于货币供应超常增长，国内居民消费价格指数（CPI）和生产者价格指数（PPI）通货膨胀率分别达到14.7％和19.6％，官方汇率贬值压力也因此急剧上升。实际利率则处在负区间，加大了资本外流压力。1994年的汇率改革不但缓解了经济失衡，还奠定了中国当前汇率制度的基本框架（注：1994年，中国人民银行发布《关于进一步改革外汇管理体制的公告》，决定实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，形成银行结售汇市场与银行间外汇市场双层结构）。1994年1月1日实行了汇率并轨，取消了5.7的官方价格，人民币兑美元价格统一调整到8.7的外汇调剂价格。理论上均衡汇率应当位于官方汇率和市场调剂价之间，因此汇率并轨到8.7属于超调，它使市场贬值预期得到完全释放，并逆转为升值预期。1994年4月4日实现了银行间外汇市场在中国人民银行的参与下开始运转，从此开始了有管理的浮动汇率制度。汇率在1994年末不降反升，上调至8.5。贬值预期的释放缓解了资本外流压力，外商直接投资由1993年的275亿美元增加至1994年的337亿美元。同年，贸易进出口增长率分别为11.3％和31.9％，经常账户由逆差转为顺差至1.2％（GDP占比）。外汇储备则由1993年末的212亿美元增加至1994年的516亿美元。1994年的汇率改革奠定了中国当前汇率制度的基本框架，即以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。1994年汇率改革前后的经历表明，汇率贬值甚至超调有助于应对内外部经济冲击。汇率改革前后的经历告诉我们，人为保持一个明显高估的汇率是不可持续的，市场化的外汇调剂价格的存在对汇率并轨的决策有很高的参考价值，允许官方汇率充分贬值并适当超调，不仅不会造成经济动荡，反而可以显著改善国际收支，吸引资本流入，并因超调将市场的贬值预期扭转为升值预期。1997年亚洲金融危机：贬值压力下实行固定汇率受1997年亚洲金融危机影响，人民币汇率由升值趋势变为出现贬值压力。我国政府承诺人民币汇率不贬值，实际上是相对于美元不贬值，将人民币兑美元汇率固定在8.3的水平。汇率不动与外汇管理等措施相配合，可能缓解了部分因恐慌造成的资本外流压力，但限制了宏观经济的自我调节能力，并使经济付出了一系列代价。固定汇率导致人民币兑亚洲国家货币大幅升值，加重了出口企业负担。在1997年亚洲金融危机期间，由于我国实行人民币兑美元固定汇率政策，而亚洲其他国家货币兑美元均不同程度地贬值，导致人民币较亚洲主要货币大幅升值。在外需不振的背景下，人民币的升值给出口企业造成了额外负担，加速了出口下滑。为了缓解出口企业的困境，我国采取了一系列支持性政策，包括上调出口退税率、提高外贸企业补贴以及增加外贸贷款等。我国实际上是以财税政策减少部分企业的换汇成本，替代了汇率政策担当调节进出口的任务。在存在贬值压力的背景下实行固定汇率，以生产者价格指数为代表的通货紧缩效应十分明显，企业面临的实际利率隐蔽地升高。在企业产品价格下跌的同时，名义还本付息负担却保持不变，导致企业盈利急剧恶化、贷款质量下降、债务危机浮现、系统性金融风险加剧。在固定汇率政策下，人民币实际有效汇率的贬值压力不得不通过通货紧缩得以释放，进而缓解国际收支经常项目的恶化。1997年至1998年间，生产者价格指数和居民消费价格指数通胀率相继处在负区间，导致同期实际利率居高不下，实体经济融资环境恶化。高昂的实际利率不但限制了银行贷款的增量复苏，导致贷款存量的坏账率快速上升。其间，国有企业面临经营困难、亏损加重及职工下岗等困境。1997年，中央政府实施了“国有企业扭亏脱困三年计划”、“抓大放小”、债转股和减员增效等一系列改革措施以应对国有企业经营困境。为遏制系统性风险蔓延，国家还采取了一系列干预措施，包括在1998年首次向国有商业银行注资2700亿元的资本金，以及在1999年成立四大资产管理公司承接约14000亿元的银行不良贷款。这些干预措施有效缓解了系统性金融风险，但为此付出了财政开支和债务负担大幅上升以及下岗工人大量增加等政策代价。然而，多数人并没有意识到这个代价与我国的汇率政策有关。图2 外汇干预对通货膨胀率的影响数据来源：国际货币基金组织、世界银行、国家统计局2005年汇率政策调整：人民币重新回归管理浮动制度2005年汇率政策调整前，我国经济失衡主要体现在经常账户和资本与金融账户的持续双顺差，人民币面临较大的升值压力。2000年到2005年间，经常项目顺差从200亿美元上涨到1300亿美元，资本与金融账户顺差从20亿美元增加至912亿美元，外商直接投资从400亿美元上涨至600亿美元。外汇储备从1655亿美元增加至8188亿美元。图3 外汇干预对实际利率的影响数据来源：国际货币基金组织、世界银行、国家统计局图4 外汇干预对经常账户的影响数据来源：国际货币基金组织、世界银行、国家统计局2005年汇率政策的调整重新激活了1998年被冻结的汇率，人民币重新回归管理浮动制度。2005年7月21日，新一轮人民币汇率形成机制改革启动。汇率改革的主要内容包括取消盯住美元的政策，改为以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率兑美元一次性升值2.1％，从8.28升至8.11。人民币汇率中间价由参考上日银行间市场加权平均价确定，2006年1月4日，中国人民银行决定进一步引入做市商制度和询价交易机制，改变中间价的定价方式。2005年的汇率政策调整的成效之一是部分释放了前期积累的经济失衡压力。如果说1994年的汇率改革是一步到位的汇率调整，那么2005年的汇率改革则是一次没有完全到位的汇率调整。汇率改革后，人民币的单边升值压力得到了部分释放，经常账户和资本与金融账户顺差上升趋势放慢，通货膨胀率也有所放缓，但顺差、升值和通货膨胀压力仍在。中国人民银行先后通过发行央行票据和提高存款准备金率来对冲。升值预期持续存在的结果是刺激套利资金持续流入。央行票据发行和存款准备金率上调只是部分对冲了外汇储备增加造成的货币超发，从而导致国内价格特别是资产价格的过快上涨。2008年国际金融危机：该贬不贬造成通缩效应2008年国际金融危机期间，人民币汇率波动大幅缩窄，中断了2005年以来的汇率市场化进程。2005年汇率改革以后，人民币汇率弹性扩大，呈稳步升值趋势，但始终没有升值到位。2008年国际金融危机期间，人民币出现暂时的贬值压力，人民币汇率波动又一次大幅收窄。2008年至2010年中，人民币兑美元汇率基本维持在同一水平。直到2010年6月19日，中国人民银行才又一次重申提高人民币汇率弹性。汇率不灵活限制了宏观经济的自我调节能力。汇率该贬而不贬造成了通货紧缩效应，通货膨胀率逆转了前期的上涨趋势，大幅下降。实际利率大幅上涨，2008年涨幅超过7个百分点，加大了企业融资成本。汇率未能发挥有效调节国际收支的作用，导致进出口下降过快。通货紧缩效应以及过高的实际利率加剧了经济下行压力和金融风险的积聚。在此背景下，中央推出了大规模的经济刺激计划。经济刺激措施虽然缓解了需求端冲击，但加大了政府和企业的杠杆率。通货紧缩效应以及经济下行压力催生了大规模的政府投资计划。由于地方政府债券发行受限，很大一部分投资项目通过地方政府融资平台融资，加大了地方政府的隐性债务负担。同时，为了规避金融监管，许多银行将相关业务由表内转移至表外，或从表外转到非银行金融机构，催生了影子银行等问题。2013-2015年：人民币贬值压力不断累积2015年汇率政策调整前，我国再次出现由汇率不灵活造成的经济失衡。2010年6月19日，中国人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，再一次重申提高人民币汇率弹性，此后人民币步入了缓慢的升值通道。随后，中国人民银行分别于2012年4月16日、2014年3月17日将银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动区间由5‰扩大至1％、2％。但管理下的人民币汇率并没有很快升值到位，升值预期持续存在导致套利资金持续流入。为避免人民币汇率迅速升值调整，中国人民银行不断进行干预，买入外汇，外汇储备不断增加，继而造成货币超发以及物价、资产价格快速上涨。从2010年中直至2013年中，即美联储宣布减缓量化宽松并造成缩减恐慌（Taper Tantrum）前，人民币兑美元汇率由6.81缓慢升值至6.17。在此期间内，我国生产价格及房价快速上升，外资持续流入，外汇储备增加了约1万亿美元。2014年初外资流向逆转，贬值预期快速形成，但人民币兑美元汇率没有及时调整。随着2013年美联储宣布削减量化宽松，美元开始走强，全球流动性也进入紧缩通道。外资流入趋势逆转，人民币贬值预期开始形成，但人民币兑美元汇率又一次错过了及时调整的时间窗口。从2014年初至2015年8月11日的汇率改革前，人民币兑美元汇率一直稳定在6.1～6.2的水平，贬值压力逐渐积聚且得不到释放。贬值预期的持续存在导致资本加速外流。同一期间，由于中国人民银行抛出外汇储备干预外汇市场，外汇储备由升转降，导致银根被动收紧，生产者价格指数快速下跌，实际利率大幅上升，通货紧缩现象明显。资产价格方面，股市在经历了一轮大幅上涨之后，于2015年7月开始大幅回调，股市剧烈震荡。值得指出的是，造成股市震荡的原因众多，包括许多汇率和货币政策之外的因素，但汇率不灵活造成的紧缩效应加大了股市下跌的概率。房价由于前期涨势暂缓，得以保持相对平稳。2015年“8·11”汇改：一系列调整释放贬值压力2015年开始的一系列汇率政策调整使人民币贬值压力得以释放，大大缓和了经济失衡。2015年8月11日，中国人民银行宣布调整人民币兑美元汇率中间价报价机制，做市商参考上日银行间外汇市场收盘汇率，向中国外汇交易中心提供中间价报价(注：2015年8月11日以来，为了反映市场的供求状况，在下调中间价、引导人民币贬值的同时，还强调了以后在决定中间价时，将参考上日收盘汇率。另外，为了加大参考一篮子货币的力度，以更好地保持人民币对一篮子货币基本稳定，中国外汇交易中心（CFETS）于2015年12月11日开始发布显示人民币对由13个国家和地区货币构成的货币篮子的价值“CFETS人民币汇率指数”，以此作为一种“一篮子货币汇率”。在此基础上，“收盘汇率＋一篮子货币汇率变化”这一中间价形成机制逐步确立）。2016年2月，明确了人民币兑美元汇率中间价形成机制，提高了汇率机制的规则性、透明度和市场化水平（注：2017年5月，为了适度对冲市场情绪的顺周期波动，中国人民银行将人民币兑美元汇率中间价报价模型由原来的“收盘汇率＋一篮子货币汇率变化”调整为“收盘汇率＋一篮子货币汇率变化＋逆周期因子”。“逆周期因子”指外汇中间价的形成机制中一个可调节的部分。“逆周期系数”由各报价行根据经济基本面变化、外汇市场顺周期程度等自行设定）。2015年8月11日一次性小幅汇率调整（约2％）启动了市场的调整过程，但由于低估了国际资本流动逆转的强度和汇率的高估程度，采取了一次性有限调整后守住新汇率水平的策略，不符合汇率超调的规律，导致外汇储备的大量消耗。2015年底至2016年底，人民币兑美元汇率逐步从6.45贬值至6.92。在贬值过程中，外汇管理明显加强，抑制了外汇流出，部分减轻了汇率调整的压力，但付出了市场化改革部分倒退的代价。贬值预期的释放有效缓解了前期经济失衡：生产者价格指数终于扭转了下降趋势，实际利率大幅下降，通货紧缩压力得到缓解；资本外流趋势明显放缓，外汇储备得以稳定；股市波动减小，房价则进入回升通道。三次汇率政策调整都在不同程度上有效地释放了前期积累的经济失衡压力，缓解了危机带来的冲击。1994年的汇率改革有效地释放了汇率贬值预期，调整了经常账目逆差，逆转了资本外流压力，并增加了外汇储备积累，为应对1997年亚洲金融危机做了及时的铺垫。2005年的汇率政策调整部分释放了货币升值的压力，但由于一次性升值幅度有限且此后升值过于缓慢，贸易顺差和外资流入增长过快的压力没能从根本上缓解，直到2008年国际金融危机带来的外部冲击暂时逆转了升值压力。2013年以后国际资本流入的大潮开始消退，美元进入升值周期，人民币升值压力逐渐逆转为贬值压力。2015年开始的一系列汇率政策调整释放了贬值压力，缓解了通货紧缩和资本外流压力，遏制了股市波动的进一步加剧。图5 2015年“8.11”汇率改革对PPI通胀率和实际利率的影响注：实际利率算法为名义借贷利率与PPI通胀率之差，主要反映生产者的融资成本。资料来源：国际货币基金组织、国家统计局、彭博资讯以及CEIC图6 2015年“8.11”汇率改革对资本流动指标的影响资料来源：国际货币基金组织、国家统计局、彭博资讯以及CEIC图7 2015年“8.11”汇率改革对股市价格的影响资料来源：国际货币基金组织、国家统计局、彭博资讯以及CEIC图8 2015年“8.11”汇率改革对房价的影响资料来源：国际货币基金组织、国家统计局、彭博资讯以及CEIC三次汇率政策调整都说明均衡汇率不能主观判断，需由市场决定。1994年的汇率改革之初，许多人认为人民币无法维持在8.7的并轨价格上，或将继续贬值。但并轨后人民币不贬反升，超出了许多人的预期。1994年的汇率改革经历也说明，通过稳定汇率来保证信心的手段大可不必。在贬值压力下，稳定名义汇率不但不能增强信心，反而会加速资本外逃。2005年汇率改革前，人民币面临单边升值压力，因此汇率改革初期人民币一次性升值了2.1％。但事后证明，即便经过2.1％的一次性调整，人民币汇率仍未达到均衡水平，此后经历了长达近十年的有管理升值。2015年汇率改革前，人民币汇率经过多年升值后稳定在6.1～6.2的水平。汇率改革后，人民币兑美元中间价形成机制进一步市场化，人民币兑美元汇率在三年内先后经历了贬值—干预—再贬值的寻找新均衡的过程，说明均衡汇率的具体水平难以靠政府主观判断或力挺。且均衡汇率本身并非固定不变，而是随着国内外经济和市场环境等众多因素的变化而不断调整的，只能由市场供需双方不断博弈才能在动态发展中发现和确认。三次危机期间实施的汇率干预政策迟缓了宏观经济的自我调节，其间接造成的经济、政策代价或被低估或被忽视。虽然危机期间的外汇干预措施减缓了名义汇率的波动，但并不能阻止实际汇率通过国内物价、实际利率和资产价格变动的方式自行调整，继而加剧了通货紧缩效应和系统性金融风险，为此采取的一系列救市和经济刺激的措施增加了中央和地方的财政压力和债务负担。但这一部分由于干预汇率所造成的代价往往容易被低估或忽视。《人民币：从市场化走向国际化》金中夏赵岳王浩斌著中国金融出版社 2021年4月书籍介绍本书结合最新经济学理论及规范的实证研究方法，详细阐明了灵活汇率制度的选择、外汇衍生品市场的建设以及在此基础之上的人民币国际化是当前我国应对严峻外部挑战的必经之路。本书分析了国内外对外汇市场干预所造成的宏观经济影响，讨论了实行健康的浮动汇率需要满足的宏微观经济条件，提出了浮动汇率下开放资本市场和推动人民币进一步国际化的途径。全书视野开阔、见解独到，富于创新性和启发性，值得对汇率与货币国际化问题感兴趣的读者认真研读。金中夏，经济学博士，中国驻国际货币基金组织执行董事。先后就读于北京大学、美国东西方中心和夏威夷大学。曾任世界银行总部咨询专家，第二次全国金融工作会议筹备领导小组办公室成员。先后在中国人民银行驻美洲代表处（纽约）、国际司、货币政策司和金融研究所工作。在从事宏观经济管理的工作实践中坚持理论研究，主要领域为国际金融、货币政策、国际贸易与投资、国际经济治理体系和人民币国际化等。近年著有《中国与G20——全球经济治理的高端博弈》和《全球化向何处去——重建中的世界贸易投资规则与格局》，以对人民币汇率的研究获得国务院政府特殊津贴。参与2008年国际金融危机期间的国际协调与合作，包括参加二十国集团“国际货币体系改革”和“全球流动性管理”工作组、与国外央行就我国第一个人民币互换协议进行谈判等。2015年2月至今在国际货币基金组织担任中国执行董事，参与了所有重要的政策讨论和表决，包括人民币加入特别提款权、对世界经济和全球金融体系的多边监督、对中国内地和港澳地区的双边磋商和金融稳定评估、向疫情严重国家提供救援，以及向重债国家进行缓债和减债等。赵岳，经济学博士，中国金融四十人青年论坛会员，现任国际货币基金组织中国执行董事办公室顾问，先后就读于北京大学元培学院和国家发展研究院，获经济学学士和金融学博士学位，美国哥伦比亚大学商学院访问学者。2014年加入中国人民银行国际司，先后参与数字货币、金融业开放、对外投融资、人民币国际化等工作，2019年1月至今在国际货币基金组织担任中国执行董事办公室顾问，期间参与了基金组织份额和治理改革、主要国家多边和双边监督、向重债国家进行缓债和减债等。主要研究领域为货币政策、国际金融、金融监管等，部分研究成果在国内外学术期刊发表，近年著有《新金融监管政策设计与评估》。王浩斌，经济学博士，现任国际货币基金组织经济学家，于2017年获得美国耶鲁大学经济学博士学位。2014至2017年间任耶鲁大学杰克逊全球事务学院研究员，后入选国际货币基金组织的经济学家项目，先后在战略、政策和审查部门、西半球部门以及货币与资本市场部门工作。撰写过多篇学术论文及政策报告，研究领域包括货币政策、国际金融及金融监管，部分研究成果在国内外学术期刊发表。编辑于 2021-08-12 10:53人民币汇率汇率赞同 621 条评论分享喜欢收藏申请

人民币汇率改革_百度百科

率改革_百度百科网页新闻贴吧知道网盘图片视频地图文库资讯采购百科百度首页登录注册进入词条全站搜索帮助首页秒懂百科特色百科知识专题加入百科百科团队权威合作下载百科APP个人中心收藏查看我的收藏0有用+10人民币汇率改革播报讨论上传视频人民币的汇率及政策的制定和变更的过程人民币汇率改革，是指中国的法定货币人民币在不同的时代，为了适应中国自身发展与对外贸易的需要而不断调整人民币与其他货币的汇率及相关政策的制定和变更的过程。汇率也称汇价，是一个国家或地区的货币兑换另一国家或地区货币的比率，是以一种货币表示另一种货币的价格。汇率是国际贸易中重要的调节杠杆。一个国家或地区生产或出售的商品都是按本国或本地货币来计算成本的，汇率的高低直接影响该商品在国际市场上的成本和价格，直接影响商品在国际市场上的竞争力。中文名人民币汇率改革外文名The reform of RMB exchange rate目的改革本质人民币与其他货币的汇率及相关政策的制定和变更的过程重要节点1979年至1984年、1985年至1993年、2005年、2015年所属国家中国目录1变革历程2政府立场3历史事件4市场声音变革历程播报编辑1979年至1984年：人民币经历了从单一汇率到双重汇率再到单一汇率的变迁。1985年至1993年：人民币对外币官方牌价与外汇调剂价格并存，向双汇率回归。1994年：中国实行以市场供求为基础的、单一的，有管理的浮动汇率制度。实行银行结售汇制，取消外汇留成和上缴，建立银行之间的外汇交易市场，改进汇率形成机制。2005年：中国建立健全以市场供求为基础的，参考一篮子货币进行调节，单一的，有管理的浮动汇率制。人民币汇率1994年以前一直由国家外汇管理局制定并公布，1994年1月1日人民币汇率并轨以后，实施以市场供求为基础的单一的、有管理的浮动汇率制，中国银行，德意志银行等七家银行根据前一日银行间外汇市场形成的价格，公布人民币对美元等主要货币的汇率，各银行以此为依据，在中国人民银行规定的浮动幅度内自行挂牌。2015年：在制定当日人民币中间价时，首先参考上日“收盘汇率”，即银行间外汇市场的人民币兑美元收盘汇率（外汇市场人民币兑美元的供需状况）；同时参考“一篮子货币汇率变化“，即在一篮子货币兑美元汇率有所变化情况下为保持人民币对一篮子货币汇率基本稳定所要求的人民币对美元双边汇率的调整幅度。各家做市商可以根据对不同篮子的权重选择不同从而报出不同中间价。政府立场播报编辑中国对人民币汇率改革的立场如下一，实行人民币汇率制度改革是中国一贯的方针；二，推进人民币汇率制度改革，要从中国的实际出发；三，人民币汇率改革是中国的主权。历史事件播报编辑2010年4月13日，第四次胡奥会在美国华盛顿举行，国家主席胡锦涛在人民币汇率问题上态度强硬，超出国际市场的预期。他强调中国致力继续推进人民币汇率改革，但只会根据自身经济发展需要而进行，不会屈服于外部压力。市场声音播报编辑改革下一站：中间价？“在扩大人民币汇率双向浮动区间、淡出常态化干预的情况下，未来汇率改革的重点将是更灵活的中间价形成机制，而非单边升值或贬值。”知名经济学家宋清辉对记者表示，具体来看，进一步扩大汇率浮动区间，逐步改革中间价形成机制，扩大银行间外汇市场参与主体和丰富外汇市场交易品种等几个方面将是下一步汇改的方向。实际上，决策层推进人民币汇率改革与人民币国际化的进程已然加快。宋清辉告诉记者，央行致力于在两年之内实现利率市场化，支持人民币双边互换的国家也在增多。这显示中国正在沿着汇率市场化、利率市场化、资本项目开放以及人民币离岸市场建设等四个方向加速推进人民币国际化。专家：双向波动将成主要趋势记者注意到，当前人民币对美元汇率中间价的形成方式为：中国外汇交易中心于每日银行间外汇市场开盘前向银行间外汇市场做市商询价，并将做市商报价作为人民币对美元汇率中间价的计算样本，去掉最高和最低报价后，将剩余做市商报价加权平均，得到当日人民币对美元汇率中间价，权重由中国外汇交易中心根据报价方在银行间外汇市场的交易量及报价情况等指标综合确定。然而，上述“权重”从未公布，成为中间价形成机制中最不透明的部分。“当前，中间价的走势实际上体现了央行汇率管理的意图，并不能及时反映市场供求的变化。因此，定价机制是中间价改革的重中之重。”宋清辉表示，应逐步提高中间价形成机制的透明度，并降低美元在货币篮子中的权重。对于人民币未来的走势，宋清辉指出，在美元强势的大背景下，人民币短期仍面临贬值压力。“未来半年出现小幅贬值是大概率事件，但在可以预见的将来，人民币的双向波动将成为主要趋势。”宋清辉表示。 [1]新手上路成长任务编辑入门编辑规则本人编辑我有疑问内容质疑在线客服官方贴吧意见反馈投诉建议举报不良信息未通过词条申诉投诉侵权信息封禁查询与解封©2024 Baidu 使用百度前必读 | 百科协议 | 隐私政策 | 百度百科合作平台 | 京ICP证030173号京公网安备110000020000

人民币汇率发展历史：1994至今人民币汇率的市场化改革 - 知乎

人民币汇率发展历史：1994至今人民币汇率的市场化改革 - 知乎首发于人民币汇率发展史切换模式写文章登录/注册人民币汇率发展历史：1994至今人民币汇率的市场化改革财怪大美丽前两篇，我们聊了计划经济时期、以及改革开放初的转轨期，我国人民币汇率制度的变迁。人民币汇率发展历史：1949~1978 计划经济时期人民币汇率的变迁人民币汇率发展历史：1979-1993 转轨期人民币汇率的改革今天，我们来聊一聊人民币汇率的市场化改革的进程。自1994年我国开启人民币汇率市场化改革以来，其进程并不是一帆风顺，期间经历了几次“暂缓”市场化、并临时恢复“固定汇率”的时刻。人民币汇率市场化改革是逐步的、渐进式的发展，虽然我们平时提到的“汇改”主要是几个大的时刻：1994年1月1日的汇改；2005年7月21日的汇改；2015年8月11日的汇改。但是除了这几个时刻之外，其他时间也陆续提出过很多重要的汇率改革政策。今天，我们以三个重大汇改时间节点为划断时点，来看一看每个时期中人民币汇率都是如何变化的、政策又是如何制定的。受篇幅影响，关于市场化改革我们将分“上、下”两部分来说。这一篇主要聊一聊2004年至2015年之间的汇率变革。关于2015年811汇改后的“后汇改时代”的发展和变化，我们留待下一篇再聊。1994年汇改上一篇我们讲了1979年改革开放以来，人民币汇率一直在“双轨制”运行。到“双轨制”运行的后期，“市场汇率”已经控制了全国80%的外汇交易，而“官方汇率”基本属于“名存实亡”的状态。1993年底，十四届三中全会确立了我国走社会主义市场经济路线的基本方针，随后一系列财政、金融、税收、外贸、价格等多方面的政策纷纷出台。1994年1月1日，我国正式实施重大汇率改革： “改革外汇管理体制，建立以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度和统一规范的外汇市场，逐步使人民币成为可兑换货币”。这次汇改的主要内容有：汇率并轨。取消汇率双轨制，取消“外汇调剂市场”汇率价格，只保留“官方汇率”。“官方汇率”一次性贬值33%，从5.2 贬值到 8.7，向原有的“市场汇率”靠拢。强制结售汇。取消原来对外贸公司的特权制度：“外汇留成制度”。外贸易公司赚取的外汇必须在银行换汇成人民币。外商投资企业暂不纳入银行结售汇系统，仍然允许其保留外汇，可以在外汇调剂市场继续办理本外币兑换。经常项目下人民币可兑换（有条件的）。由于外贸公司被强制结汇，那么与之相应的，在需要使用外汇进行交易的时候，也要让外贸公司可以获得外汇。中资企业凭相关凭证就可以直接到银行柜台购汇办理对外支付。在此之前，我国人民币经常项目的兑换是“行政审批制”的。非贸易非经营性用汇和个人经常项目用汇不予供汇。外商投资企业的外汇自求平衡。若确有购汇需求，需经过外汇管理局的审批，才能到外汇调剂市场购汇。建立银行间外汇市场。外汇交易的地点改成全国统一的银行间外汇市场——“中国外汇交易中心”。取消由外汇管理局直接管理的各地“外汇调剂中心”。（实际在1998年才正式取消）银行间外汇市场采取会员制，会员才可以在银行间外汇市场进行外汇交易。实行“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度”。 “以市场供求为基础”：银行间外汇市场作为全国统一的外汇交易中心，有需求的会员可以公开竞价方式，在银行间外汇市场进行外汇交易。“单一的”：盯住美元。这一时期的汇率政策并没有考虑一篮子货币。**“有管理的”：**交易的基准价格由央行每天公布，央行会参考各会员的报价。“浮动汇率”：央行设定汇率浮动目标，每日的汇率浮动不可超过基准价的0.3%。1994年汇改后，外汇整体的形式非常和谐平稳，我国对外贸易也蓬勃发展，外汇储备迅速增长。在随后的几年里，也陆续出台了一系列的相关政策，作为本次汇改的“补丁”。例如：1998年，彻底取消外汇调剂业务。（1996年放宽经常项目下人民币兑换后，连外商投资企业也不需要到外汇调剂市场交易外汇了，那么外汇调剂业务也不再被需要。）2001年，外汇局会同证监会等部门推出QFII制度。对经常项目下人民币的兑换进一步放开。（QFII制度意味着外资可以通过投资方式进入中国，并且审核批准后可以按投资需求换汇。相当于开放了经常项目下人民币投资性需求的兑换。）1994年的汇改虽然大幅促进了我国对外贸易的发展，拉动我国的经济发展，特别是东南沿海一带的经济发展。但是，不得不承认的是，本次的汇改也造成了一定的负面影响。其中最主要的影响是本国货币贬值带来的国内物价暴涨和严重的通货膨胀。1997年的亚洲金融危机1997爆发的东亚金融危机打断了我国人民币汇率市场化改革的进程。1997年，东亚大部分国家的主权货币都被做空，纷纷贬值。以本币计价的资产贬值严重，国家财富被洗劫。我国当时的判断是索罗斯等人的做空行为可能与政治挂钩，尤其是索罗斯过往赞助过多个带有政治意味的NGO，大搞颜色革命。再加上当时刚好是香港回归的时间节点，所以我们对待这次以索罗斯为首的做空行为持有谨慎对待的态度。由于政治层面的考量，我们在97年的亚洲金融危机中，暂停了汇率市场化改革的步伐，重新启用“固定汇率”政策，坚定的维护了人民币和港币的汇率。我们付出的代价很大：一个是为了维持固定汇率，尤其是保护港币的汇率，我们消耗了大量的外汇储备。在主战场港币汇率市场，基本上当时就是你要卖多少港元，我们就按照官方汇率接多少港元。当然，买港元支付的就是我们的外汇储备——美元。二是对出口行业的抑制。由于我们使用“固定汇率”，导致人民币相对于其他货币是大幅升值的。升值就意味着出口的竞争力比不过别人。亚洲金融危机后，泰铢、日元、韩元等都大幅贬值，使得他们的产品比我们的更加便宜，抢回了很多外贸市场份额。那两年，我国东南沿海的外贸公司经营艰难，倒闭了很多。不过虽然代价很大，我们也获得了很多的好处：最大的好处是，经此一役，我国在亚洲地区确立了“负责任的大国”的领导地位。我们在亚洲金融危机中以牺牲本国经济和外汇储备为代价，维持住了本币汇率，避免了整个亚洲国家的货币进入螺旋贬值的通道，稳住了整个亚洲地区的经济。如果当时我们没有实行“固定汇率”，而是也像其他国家一样为了保本国的经济和财富，而选择本币贬值，那么亚洲国家之间就可能会进入“竞相贬值”的地步，只为了在出口贸易中获得更大的“比较优势”。毕竟亚洲这些国家在国际分工产业链上主要负责生产制造，主要负责向消费国输出产成品，获得外汇。因此，贬值通常会更加有利于这些国家的竞争优势。当时，日本作为亚洲经济实力第一的国家，完全没有抗住美元的做空，还没有打就投降，从95年的80元一路贬值到98年的接近150元。这也是后面其他亚洲国家对日本诟病的地方。也正式因为我国在这一次金融危机中的作为，使得我国在未来的多年中，与东盟整体的关系更加的密切，交流也更加的频繁，使得我国在亚洲地区的政治地位有很大的提升。2005年721汇改再说回到人民币汇率的市场化改革来。1998年的亚洲金融危机打断了我国汇率市场化改革的进程。美元兑人民币汇率被钉在了1 : 8.27。2001年我国加入WTO以来，对外贸易出口量连年高速增长，连年贸易顺差，赚取了大量的外汇。那几年我国的外汇储备增幅惊人，从2000年底的1600亿美元增长到了2004年底的6100亿美元，年均增幅接近+40%。这种赚钱速度势必引起发达国家的不满。加入WTO后不久，G7集团就开始要求我国放开汇率管制、放手让人民币升值。我国在经历了亚洲金融危机后，从自身的角度也希望我国的汇率制度可以更加的灵活。再加上到2004、2005年这个时间节点，我国的外汇储备也比较充裕了，有了更大的操作空间来应对汇率的波动。因此，人民币汇率的市场化改革重新启动。2005年7月21日，央行发布《关于完善人民币汇率形成机制改革的公告》，宣布即日起开始实行“以市场供需为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”。本次汇改以及随后陆续出台的配套“补丁”政策最重要的影响在于：宣布结束央行维持了长达7年之久的固定汇率制度，重启汇率的“市场化改革”。不再单一盯住美元，而是根据我国的多边贸易、投资、外债等情况，选择“一篮子货币”进行汇率定价。“一篮子货币”的实施在后续多年的发展中，成为了重要的“汇率稳定器”。报价机制更加市场化。每日收盘价作为下一日的中间价。丰富交易类型。在即期交易的基础上，陆续引入了远期、掉期、期权等交易方式。逐步放大汇率浮动范围。2007年5月，0.3%-->0.5%；2012年4月，0.5%-->1%；2014年3月，1%-->2%。前面提到，在2005年当时的背景下，全世界都对人民币有很强的升值预期。当2005年721重启汇率市场化改革后，人民币开始了长达三年的单边升值，直到2008年全球金融危机时才结束这一趋势。这次为什么没有像1994年那样一步贬值到位呢？2005年721汇改的一个核心原则是：**“主动、可控、渐进”**的汇率改革。其中“渐进”的原则说明我们是不希望汇率升值一步到位，希望留出更多的时间给外贸公司做准备。站在现在的时点回头看，当时的汇改操作上还可以做的更好，尤其是对于长达三年的单边升值的管理。可以说，2005年到2008年金融危机前，几乎每周的收盘价都要高于开盘价，人们在任何一个时点换购美元都是最优选项。而这种预期会进一步强化趋势。如果当时能引入后来的“逆周期调节因子”，或者日内浮动从300个基点扩大到3000甚至更高，再或者在连续多日升值后央行时不时的介入控制以下汇率的趋势，打破市场对于趋势的信仰，是不是能使得当时的汇率变动更加的合理？“次贷危机”后，人民币重回固定汇率2008年，由美国“次贷危机”引发的金融海啸席卷全球，人民币暂停了升值步伐，重回“盯住美元”的固定汇率机制。由于1998年亚洲金融危机时，我国对汇率的成功管理，以及后续带来的正面效果，在这次的全球金融危机中，中国再次选择稳住汇率，将人民币汇率维持在窄幅波动，没有参与国际上的竞争性货币贬值，在稳定了外需的同时，也抵御国际金融危机的冲击。2010年，重启人民币汇率改革次贷危机之后，为了缓解市场上干涸的流动性，也为了挽救美国经济，美国宣布启动量化宽松，天量的美元被印了出来，美元有很大的贬值需求，美元指数一直萎靡不振。而2010年6月19日，中国人民银行宣布，在2005年721汇改的基础上，进一步推进人民币汇率的市场化改革。增强人民币弹性，人民币重新进入升值通道。自2010年汇改重启以来，人民币汇率又像2005 ~ 2008年一样进入单边下跌行情。当时，美元贬值 + 中国常年的贸易顺差 + 我国巨量的外汇储备，都给人民币升值带来巨大的压力。市场上对人民币汇率基本上全部看涨。一致的升值预期，使得人民币多次上演“极端行情”。外汇市场上经常出现没有足够对收盘的现象：开盘没多久，就触及浮动上限，买单上积累了大量的美元无法兑换成人民币。尤其是2012年，本已经转头贬值的人民币汇率，在“欧债危机”爆发以后，又从上半年一边倒的贬值预期，到10月份之后的即期市场汇率频频触及“涨停”的“过山车”行情。2015年811汇改2014年10月，美国结束了自“次贷危机”以来的量化宽松，美元不再贬值。在之后短短的半年里，美元快速升值，美元指数重回100，要知道，美元指数在2014年8月份（量化宽松结束前夕）还只有80。受美元影响，以及我国对外贸易增速趋缓，2014年开始，人民币汇率也终于停止了单边升值的趋势，转头下跌贬值。不过由于各种原因吧，我国当时的人民币汇率贬值幅度完全跟不上美元升值的速度，与其他货币之间的波动和差距也过于巨大，因此，我国开始酝酿下一轮汇率改革的政策。真正促使我国推出新一轮汇改方案的导火索，是2015年的牛市以及随后的股灾。2015年股灾后，有大量资金想要出逃。若人民币汇率是完全市场化，也倒还好，但我国当时的汇率制度并不是完全市场化的，那么美元出逃的过程中实际上是损害了国家利益和财富的。举个例子就明白了：本来2014年，投资机构按照1美元换6.2元人民币进入我国股市，在大盘2250点进入了我国股市。结果到2015年4、5月，在4500点退出了股市。相当于是6.2元人民币变成了12.4元人民币。然后这会儿我们的汇率居然还在6.2呆着，如果直接兑换的话，相当于是变成2美元了。可实际上，美元指数已经从一年前的80涨到了100，相当于美元已经涨价25%了。而这部分涨价并没有在汇率中体现。这部分没有被体现的价格变化，或者说财富变化，就变成了外商投资机构多赚取的财富。从哪里赚来的？从我们国家口袋中投机赚来的，损害的是央行的资产负债表。所以在这种背景下，央行急需进一步推进人民币汇率的市场化。短期来看，是希望人民币能进入贬值的通道，贬值更加顺畅。长期来看，则是希望人民币的汇率能更加市场化、更加多元化、更加灵活。在2015年8月11日，中国央行宣布调整人民币对美元汇率中间价报价机制： “自2015年8月11日起，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交易中心提供中间价报价。” 2015年811汇改的主要内容如上所说：报价机制纳入更多货币以维持汇率的灵活稳定。人民币汇率中间价 = 前一日收盘价 + 一篮子货币汇率变化。同时为修正人民币中间价与市场均衡汇率大幅偏离的状况，降低人民币价格扭曲程度，央行也让人民币汇率中间价一次性贬值1.86% 。811汇改重要的意义在于：真正的纳入一篮子货币，更能满足人民币在国际市场上的多边供求关系，让人民币更加的灵活且稳定，富有弹性、又富有韧性。与1994和2005年的汇率改革相比，811的汇率改革很难说是一个重大的结构性改革。811汇改似乎更像是为“人民币国际化”做准备。在811汇改后，又陆续出台了其他的一些汇率改革政策：2015年11月30日，IMF宣布批准人民币纳入SDR，于2016年10月1日生效。意味着“人民币国际化”正式拉开序幕。 2017年5月，引入“逆周期因子”。人民币汇率定价机制变为：中间价 = “收盘汇率” + “一篮子货币汇率变化“ + “逆周期因子”。这些我们留待下一篇“后汇改时代”再详细聊一聊。总结我国自1994年正式推进人民币市场化改革以来，经历了大大小小各种各样的困难和风险。不过随着我国对外贸易越来越开放、外汇储备越来越多，人民币汇率市场化改革也越来越深入，央行处理和应对各种突发情况、金融风险的时候也越来越得心应手。在一伦伦的金融和经济周期中，人民币汇率也更加富有弹性和韧性。下一篇，我们来聊一聊“后汇改时代”，我国人民币汇率的变化，以及产生的影响。发布于 2023-08-11 23:11・IP 属地北京汇率改革人民币汇率汇率赞同 182 条评论分享喜欢收藏申请转载文章被以下专栏收录人民币汇率发展史了解人民币汇率的发

1949年至2018年，人民币“汇率制度变迁”历史 - 知乎

1949年至2018年，人民币“汇率制度变迁”历史 - 知乎切换模式写文章登录/注册1949年至2018年，人民币“汇率制度变迁”历史退乎转自凤凰网梓归文化了解人民币汇率的波动，我们需先了解下，建国后人民币汇率制度的变迁历史。首先：在人民币汇率史上1美元什么时候换到的人民币最少？什么时候换的人民币最多？答案是：1979年—1980年1美元换到的人民币最少，1美元大约能换1.5元左右人民币；建国初期1950年1美元换到的人民币最多，1美元一度能换到42000元人民币。人民币汇率的波动和人民币的汇率制度变迁密不可分。我们来看下人民币的汇率制度经历过哪些历史变迁？人民币汇率制度的变迁第一阶段：1948年12月中国人民银行成立，首次发行人民币。这是第一套人民币，第一套人民币面值最大5万元，最小1元。第一套人民币由于建国初期，经济凋敝，人民币的汇率也不稳定。1950年3月13日人民币兑美元的汇率曾经跌至1：42000。五万元人民币1950年为管控高通胀率，人民银行统一管理外汇牌价与外汇调度，人民币汇率定在2.46。1953年—1972年，我国实行计划经济，这一时期人民币汇率处于基本稳定状态。第二阶段：1973年至1978年，人民币实行盯住一篮子货币的“钉住汇率制度”，但是汇率调整频繁。由于美元大幅贬值，人民币不断升值，至1979年1.49元人民币可以换1美元。为了扭转美元大幅贬值带来的冲击，1978年12月，人民币实行了汇率双轨制度，人民币只能在境内使用，外国人必须使用外汇兑换券。100元外汇兑换券1981年—1984年，人民币内部结算价和官方汇率并存的双重汇率制度时期。1985年1月1日内部结算价被取消，转而实行官方汇率和外汇调剂市场汇率并存的制度，这一制度从1985年一直持续到1993年。由于官方汇率和外汇调剂市场汇率之间存在差额，因此形成了巨大的外汇套利市场。当时有一部分人利用两者的差额进行套利。随后国家逐步缩小了两者的差距，缩小套利空间，此后人民币汇率回到合理的水平上。第三阶段：1994年1月，中国废除汇率双轨制度，将官方汇率与外汇调剂价并轨，将人民币汇率从5.8，一次性贬值至8.6，贬值大约33%。1997年—2005年，人民币汇率紧盯美元，汇率在8.27—8.28之间。2001年中国加入WTO之后，承诺将逐步改革人民币的汇率形成机制。第四阶段：2005年7月中国正式宣布实行浮动汇率制度(2005年7月21日，被所有西方国家期盼的“央行改革人民币汇率形成机制调整对美元价格”最终出台。)，人民币汇率制度由原来盯住美元，转变为“以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度”。人民币兑美元汇率每交易日波幅为±0.3%，2007年5月波动幅度进一步扩大至±0.5%。一篮子货币2008年7月美国金融海啸导致全球金融危机爆发，之后，中国重新将人民币钉住美元，汇率规定为6.83左右。2010年6月，中国放弃钉住美元6.83的固定汇率制度，重新回到有管理的浮动汇率制度。2012年4月人民币兑美元的汇率波动幅度进一步扩大至±1.0%，2014年该幅度进一步扩大至±2.0%。第五阶段：8.11汇改（2015年8月11日，央行宣布调整人民币对美元汇率中间价报价机制，做市商参考上日银行间外汇市场收盘汇率，向中国外汇交易中心提供中间价报价。），形成“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”机制的人民币中间价定价机制；人民币汇率制度的规则性、透明度、市场化水平显著提升。人民币国际化：2015年12月1日，国际货币基金组织宣布人民币将在2016年10月1日加入特别提款权(SDR)货币篮子，比重达到10.92%。2017年1月20日，唐纳德·特朗普宣誓就职，成为美国第45任总统。2017年下半年开始，中美贸易摩擦逐渐产生；2018年迅速升级。人民币汇率再次吸引国人及世界的目光。建国以来，1949年以来的历史汇率... 正文1948年12月1日，中国人民银行成立，开始发行旧人民币；1949年1月18日，中国人民银行在天津首次正式公布人民币汇率；1955年3月1日，中国人民银行开始发行新人民币，并按1:10000兑换旧人民币。以下是1949-2005年的历史汇率，2006年以后的汇率详见这里：历史汇率。1美元兑换人民币（年度平均汇率）：1949年=2.3（1949-1954年的汇率，已按新人民币的币值进行了折算）1950年=2.751951年=2.2381952年=2.6171953年=2.6171954年=2.6171955年=2.4618（1955年3月1日起发行新人民币，按1:10000兑换旧人民币）1956年=2.46181957年=2.46181958年=2.46181959年=2.46181960年=2.46181961年=2.46181962年=2.46181963年=2.46181964年=2.46181965年=2.46181966年=2.46181967年=2.46181968年=2.46181969年=2.46181970年=2.46181971年=2.26731972年=2.24011973年=2.02021974年=1.83971975年=1.96631976年=1.88031977年=1.73001978年=1.57711979年=1.49621980年=1.53031981年=1.7051（1981年1月到1984年12月，实行汇率双轨制，即官方牌价的非贸易外汇汇率、非官方牌价的贸易外汇汇率）1982年=1.89261983年=1.97571984年=2.32701985年=2.9367（1985年汇率并轨）1986年=3.4528（1986年至1993年恢复汇率双轨制，形成官方外汇牌价与千差万别的市场调剂汇价并存局面）1987年=3.72211988年=3.72211989年=3.76591990年=4.78381991年=5.32271992年=5.51491993年=5.76191994年=8.6187（1994年取消汇率双轨制，实行单一汇率制，人民币向市场汇率靠拢，大幅贬值）1995年=8.35071996年=8.31421997年=8.28981998年=8.27911999年=8.27962000年=8.27842001年=8.27702002年=8.27702003年=8.27742004年=8.27802005年=8.10132006年以后的汇率，详见这里：https://chl.cn/?lishi 。编辑于 2020-07-27 10:06人民币汇率金融史金融危机赞同 1708 条评论分享喜欢收藏申请

央行课题组：人民币汇率形成机制改革回顾、当前特点和未来方向 _中国经济网――国家经济门户

央行课题组：人民币汇率形成机制改革回顾、当前特点和未来方向

_中国经济网――国家经济门户

手机看中经经济日报微信中经网微信

央行课题组：人民币汇率形成机制改革回顾、当前特点和未来方向

2020年08月27日 10:47 来源：中国人民银行网站

[手机看新闻][字号大中小][打印本稿]

　　自1994年开始，人民币汇率形成机制不断向着越来越市场化的方向改革，逐步形成了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币汇率市场化水平不断提高，市场在汇率形成中发挥了决定性作用。近几年来，这一汇率制度经受住了多轮冲击的考验，人民币汇率保持了基本稳定。人民币汇率形成机制改革将继续坚持市场化方向，优化金融资源配置，增强汇率弹性，更加注重预期引导和与市场沟通，在一般均衡的框架下实现人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

　　一、人民币汇率形成机制改革回顾

　　1994年，我国对外汇管理体制进行重大改革，实现人民币官方汇率与外汇调剂价格并轨。根据党的十四届三中全会通过的《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》精神，人民银行发布《关于进一步改革外汇管理体制的公告》，决定实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，形成银行结售汇市场与银行间外汇市场双层结构。

　　2005年7月21日，新一轮人民币汇率形成机制改革启动，人民币汇率水平适当调整。党的十六届三中全会决议明确提出“完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”。在主动性、可控性、渐进性原则指导下，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，而是参考一篮子货币，以市场供求关系为重要依据，形成有管理的浮动汇率。

　　2008年，为应对国际金融危机冲击带来的不利影响，我国适当收窄了人民币汇率的波动幅度，在多个经济体货币对美元大幅贬值的情况下，人民币汇率保持了基本稳定，为抵御国际金融危机发挥了重要作用，也为亚洲乃至全球经济复苏作出了巨大贡献。

　　2010年6月19日，人民银行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。随后，人民银行分别于2012年4月16日、2014年3月17日将银行间即期外汇市场人民币对美元交易价浮动区间由5‰扩大至1%、2%。

　　2015年8月11日，人民银行进一步完善人民币汇率市场化形成机制。一方面在中间价形成机制上充分体现市场供求对汇率形成的决定性作用，提高中间价的市场化程度；另一方面则顺应市场的力量对人民币汇率适当调整，使汇率向合理均衡水平回归。2016年2月，明确了人民币兑美元汇率中间价形成机制，提高了汇率机制的规则性、透明度和市场化水平。2015年以来，中国外汇交易中心（CFETS）发布人民币汇率指数，外汇市场自律机制和中国外汇市场委员会（CFXC）成立，外汇市场得到大力发展。

　　2019年8月5日，受单边主义和贸易保护主义措施及对中国加征关税预期等影响，人民币对美元汇率在市场力量推动下贬值突破7.0元。人民银行综合施策，加强预期引导，外汇市场运行有序，外汇供需基本自主平衡，人民币汇率实现了预期稳定下的有序调整，被市场称为“不叫改革的改革”。

　　二、当前人民币汇率形成机制特点

　　一是人民银行退出常态化干预，人民币汇率主要由市场决定。2016年以前，由于人民币持续存在单边调整压力，人民银行需要通过干预来引导人民币汇率的有序调整。近两年多来，人民银行通过加大市场决定汇率的力度，大幅减少外汇干预，在发挥汇率价格信号作用的同时，提高了资源配置效率。目前，人民银行已退出常态化干预，外汇市场自主平衡，人民币汇率由市场供需决定。外汇储备规模自2017年以来始终保持在3万亿美元左右。

　　二是人民币汇率双向浮动，保持基本稳定。2019年初，国民经济开局平稳，中美贸易形势有所缓和，人民币对美元汇率升值至6.70元；随着贸易形势变化，8月人民币对美元汇率贬值至7.10元附近。2020年初，中美签署第一阶段贸易协定，市场乐观情绪一度推动人民币对美元汇率升值至6.90元附近，5月国际形势变化又推动人民币汇率小幅贬值。近来随着中国率先有效控制疫情，经济增长表现出强劲韧性，人民币对美元汇率又升至6.95元附近。总体上，自2019年到2020年上半年，人民币对美元汇率中间价在361个交易日中173个交易日升值、187个交易日贬值。2020年1～7月小幅贬值0.1%，衡量人民币对一篮子货币的CFETS人民币汇率指数与上年末基本持平。人民币在实现双向浮动的同时，保持了基本稳定。

　　三是人民币汇率形成机制经受住了多轮冲击考验，汇率弹性增强，较好发挥了宏观经济和国际收支自动稳定器的作用。在中美经贸摩擦、新冠肺炎疫情暴发并在全球蔓延、世界经济衰退、国际金融市场动荡等多轮重大冲击考验中，人民币汇率均能迅速调整，并在较短时间内恢复均衡，有效发挥了对冲冲击的作用。2020年以来，人民币对美元汇率年化波动率为4.5%，与国际主要货币基本相当，汇率作为宏观经济和国际收支自动稳定器的作用进一步增强。

　　四是社会预期平稳，外汇市场运行有序。近年来，尽管外部形势趋于复杂，但人民银行加强预期管理和引导，外汇市场预期保持平稳，中间价、在岸价、离岸价实现“三价合一”，避免了汇率超调对宏观经济的冲击。外汇市场深度逐步提高，市场承受冲击能力明显增强，银行间外汇市场银行结售汇基本平衡，供求保持稳定。

　　五是市场化的人民币汇率促进了内部均衡和外部均衡的平衡。随着人民币汇率弹性增强，货币政策自主性提高，人民银行主要根据国内经济金融形势实施稳健的货币政策，避免了内部均衡和外部均衡的目标冲突。在此基础上，人民币汇率有序调整，平衡了国际收支，促进了内外部均衡。受新冠肺炎疫情影响，发达经济体普遍实行宽松货币政策，我国坚持实施正常的货币政策，利率水平与我国发展阶段和经济形势动态适配，本外币利差有所扩大，人民币资产吸引力增强。同时，人民币汇率合理反映了外汇市场供求变化，我国国际收支继续自主平衡，2020年上半年经常项目顺差与GDP之比约为1.3%。

　　三、坚持更加市场化的人民币汇率形成机制

　　人民币汇率形成机制改革将继续坚持市场化方向，坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用，优化金融资源配置。

　　一是坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。作为一个新兴经济体，有管理的浮动汇率制度是当前合适的汇率制度安排。继续坚持不进行外汇市场常态化干预，让市场供求决定汇率水平，中央银行外汇干预主要针对汇率无序波动和“羊群效应”，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。与此同时，我国的贸易和投资结构日趋多元化，对主要贸易和投资伙伴的汇率水平变动都将影响我国的国际收支和内外部均衡。继续参考一篮子货币能有效增强汇率对宏观经济的调节作用和指示意义。

　　二是继续保持人民币汇率弹性，更好发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用。当今世界正经历百年未有之大变局，国际环境日趋复杂。国际金融市场波动明显，投资者对预期变动比较敏感，一些消息面的冲击容易引发市场大幅振荡。我国面临的外部冲击增多，不稳定性不确定性明显增强，汇率变动方向更加难以预测。地缘政治紧张局势抬头、部分国家间经贸摩擦日益深化，也会对我国外汇市场产生影响。只有增强人民币汇率弹性，才能帮助对冲外部不稳定性不确定性的冲击，保持货币政策自主性，有利于加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。

　　三是更加注重预期管理和引导。预期传导是金融市场波动在不同经济体间传导的重要途径。由于外汇市场流动性好，市场参与者广泛，体量也比较大，预期变化更容易形成“羊群效应”，对汇率走势形成较大影响。退出常态化干预后，预期管理和引导的重要性进一步突出，人民银行将继续通过多种方式合理引导预期，为外汇市场的有序运行和人民币在合理均衡水平上的基本稳定创造条件。

　　四是把握好内外部均衡的平衡，在一般均衡的框架下实现人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。人民币汇率是联系实体经济部门和金融部门、国内经济和世界经济、国内金融市场和国际金融市场的重要纽带，是协调好本外币政策、处理好内外部均衡的关键支点。市场化的汇率有助于提高货币政策的自主性、主动性和有效性，促进经济总量平衡。我国是超大体量的新兴经济体，货币政策制定和实施必须以我为主，兼顾当前和长远，完善跨周期设计和调节，主要考虑国内经济发展和金融市场稳定，兼顾外部均衡，在动态变化中促进内外均衡的平衡和高质量发展，进而在一般均衡的框架下实现人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

　　（作者：中国人民银行货币政策司青年课题组，本文将刊于《中国金融》2020年第17期）

（责任编辑：孙丹）

人民币汇率制度改革的结构性演进｜央行与货币_腾讯新闻

人民币汇率制度改革的结构性演进｜央行与货币

文/中国社会科学院金融研究所副所长、国家金融与发展实验室副主任张明，北京语言大学商学院讲师、国家金融与发展实验室研究员陈胤默

自1994年汇改以来，人民币汇率制度改革大致经历了每十年左右一期的三个阶段。为适应不断变化的国内外宏观环境，人民币汇率制度改革经历了汇率并轨、波幅扩大和中间价改革的结构性演进历程。在各个阶段，本文都梳理了主导型改革与配套性改革，并对汇改效果进行了评估。

人民币汇率制度改革形成了采取渐进式汇改策略、避免汇率短期内大起大落、保持适当资本账户管制、通过国内结构性改革为汇改提供有力保障等历史经验。实现自由浮动是人民币汇率制度改革的终极目标，但短期内很难一步到位。在过渡期内，建议设立人民币篮子汇率的年度宽幅目标区制度，并辅之以必要的资本流动管制。

引言

人民币汇率制度改革一直是国内外关注的重要问题。纵观人民币汇率制度改革的历史演进，自1994年以来大致经历了以十年左右为一期的三个阶段，即分别以汇率并轨、波幅扩大和中间价改革为重心的结构性演进历程。

近年来，人民币在国际货币体系中的作用日益凸显，人民币在全球交易结算中的地位日渐提高。当前，世界显现出“百年未有之大变局”和“世界进入新的动荡变革期”并存的局面。

在此背景下，亟需对人民币汇率历次汇改经验进行梳理总结，以更好地应对内外部宏观环境的变化，明确未来汇改的方向和路径，为建设更高水平开放型经济新体制做出准备。

从国际经验来看，一个国家的发展状况会影响该国最优汇率制度选择（Frankel，1999）。布雷顿森林体系解体后，新兴经济体较多地选择了爬行钉住汇率制或管理浮动汇率制，选择固定汇率制或浮动汇率制的新兴经济体并不多（路继业和张娆，2021）。这是因为，新兴经济体尚未建立相对完善的财政和货币制度，其很难维持浮动汇率制（Calvo和Mishkin，2003；Obstfeld，2004）。

相对而言，发达经济体能够更好地利用自由浮动汇率制来降低其他经济体宏观政策对本国的溢出效应（Rohit和Dash，2019）。根据国际货币基金组织《2020年度汇兑安排及汇兑限制年度报告》，在全球前10大经济体中，仅有中国没有采用自由浮动汇率制。

有学者指出，中国的汇率制度演进显著滞后于自身国情国力发展，当前应选择偏自由的管理浮动汇率制或自由浮动汇率制（陈中飞等，2018）。事实上，在2015年“811汇改”后，中国央行已经开始将汇率制度由“类爬行安排”过渡到浮动汇率制的尝试（余永定和肖立晟，2017）。

未来人民币汇率制度改革将会何去何从？汇改模式和时机选择是解答该问题的关键所在。

就汇改模式而言，中国央行并没有完全遵照发达国家汇改经验，一步到位地采取自由浮动汇率制度，而是采取渐进式汇改策略。易纲和汤弦（2001）指出没有一种汇率制度可以适用于所有国家。

同时，一个国家的最优汇率制度并非一成不变，需要根据该国发展状况进行抉择（Frankel，1999）。诸如，经济总量、通胀水平、金融一体化程度等宏观经济因素都会影响汇率制度选择（Heller，1978；Yeyati等，2010）。

就汇改时机而言，中国央行往往会选择宏观环境较好时期进行汇改。成功的汇改往往需要具备良好的宏观环境。在适宜的宏观环境下进行汇改，可以降低汇率失衡的压力，避免出现“资本流出（汇率贬值）—经济衰退—信心丧失”的恶性循环，以及避免汇改本身被误读（缪延亮，2019）。具体而言，外汇市场压力指数的变化较好地刻画了中国央行面临的宏观环境不确定性（见图1）。

在2001年至2013年期间，中国面临持续为正的外汇市场压力（仅在次贷危机与欧债危机期间面临短暂负向压力）。2014年，美联储退出量化宽松政策，美元指数开始走强。自此，在2014年下半年至2016年底期间，中国转为面临持续为负的外汇市场压力。2017年至今，中国面临的外汇市场压力在规模和趋势上逐渐减弱，日益体现出双向波动的特征。

当前，中国面临国内外宏观环境不确定性较大，这增加了下一阶段人民币汇改的模式和时机选择的难度。2022年3月，美联储开启陡峭加息缩表进程。从历史上来看，每当美联储进入货币政策紧缩期，新兴市场与发展中国家都会面临短期资本大量外流、本币汇率面临贬值压力、国内风险资产价格下跌、本国经济增速放缓的不利冲击（张明，2021）。加之，2022年初俄乌冲突爆发给全球经济带来了极大的不确定性，其对国际货币体系的冲击给人民币国际化带来了新的机遇。

本文致力于对1994年以来的人民币汇率制度改革进行系统梳理，将其总结为“三大阶段、两种方式、一个目标”。“三大阶段”是指，自1994年汇改以来，人民币汇率制度改革大致经历了以十年为一期的“三大阶段”，也即以汇率并轨（1994年至2005年上半年）、扩大波幅（2005年下半年至2015年上半年）和中间价改革（2015年下半年至今）为重点的结构性演进历程。

“两种方式”是指在每一阶段，中国央行均采取了主导性改革和配套性改革相结合的方式。“一个目标”是指，人民币汇率制度改革的终极目标是实现人民币汇率的自由浮动。受制于国内外复杂的宏观环境，该终极目标在短期内较难实现。在过渡期内建议设立人民币篮子汇率的年度汇率宽幅目标区制度。

相比于已有文献，本文的主要创新之处在于：第一，本文将人民币汇率制度改革分为三个阶段，区分主导型改革与配套性改革进行对比分析，并在此基础上评价汇改效果。

第二，本文总结出关于人民币汇率制度改革的四条经验。其中关于保持适当资本账户管制以及通过重要结构性改革来保障汇改成果这两条经验，尤其值得重视。本文提出的新的研究视角与思路，可以帮助读者更加全面、完整、系统地理解人民币汇率制度改革的逻辑。在国际货币体系遭受重大冲击的背景下，帮助读者更好地判断人民币汇率制度改革的演进路线与未来方向。

第三，本文根据人民币汇率制度改革结构性演进，提出汇改的终极目标是实现自由浮动，过渡期目标是设立人民币篮子汇率的年度汇率宽幅目标区制度。从汇率制度设计视角，本文的研究发现为中国这样的大型开放经济体为探索“双循环”新发展格局下的汇率制度改革奠定基础，为实现全面扩大开放及建设更高水平开放型经济新体制提供实现路径。

人民币汇率制度改革的历史回顾

1994年至今，人民币汇率制度改革经历“三大阶段”（见表1）。一是1994年至2005年上半年，汇改重点是汇率并轨；二是2005年下半年至2015年上半年，汇改围绕扩大波幅展开；三是2015年下半年至今，汇改重点是中间价改革。

下文首先对历次汇改的背景和内容进行分析。

其后，本文参考张明（2011）的汇率形成机制评估方法，从汇率形成机制透明度、名义汇率调整灵活性、汇改目标是否实现、人民币升贬值预期、资源优化配置等方面，对三次重大汇改进行综合评价。

（一）1994年至2005年上半年：双轨制向单一汇率制转型的过渡阶段

1994年至2005年上半年，人民币汇率迎来第一个重要改革阶段。标志性汇改事件是1994年人民币汇率制度从双轨制向单一汇率制的转型。该阶段，汇改的主要目标是“稳定汇率，增加储备，建立统一、规范的外汇市场”。

1.汇改背景

中国央行实行人民币汇率并轨是为了更好地顺应国内外宏观环境及中国经济发展的需要。20世纪90年代初，东欧剧变、苏联解体，紧张的国际政治局势迫使中国重新思考改革方向。

1990年，中国GDP增速仅为3.9%。在内外压力下，1992年邓小平南方谈话重申深化改革与加快发展的必要性和重要性，从而将中国的改革开放和现代化建设推向一个新阶段。

在汇改前夕，中国面临资本大规模外流，宏观经济过热的情况。一方面，1992年至1996年，中国面临规模高达875.3亿美元的资本外流（李扬，1998）。

另一方面，1993年，名义GDP增速高达13.9%，通货膨胀高达14.7%，固定资产投资增速达到61.8%（谢伏瞻等，2018）。同时，经常账户逆差为119亿美元，其中货物和服务贸易逆差达到117亿美元，外汇储备仅有211亿美元。

在内外部压力下，汇率双轨制已无法适应当时的经济发展需要，人民币汇率制度改革呼之欲出。一方面，汇率双轨制滋生寻租和腐败行为。在1994年以前，中国汇率制度实行双轨制，呈现出官方汇率与外汇调剂市场汇率并存的局面。1993年底，八成外汇交易采用外汇调剂市场汇率交易，仅有两成外汇交易采用官方汇率交易。由于外汇调剂价格持续高于官方价格，这给寻租和腐败行为提供了套利空间。

另一方面，汇率双轨制已无法适应当时经济发展的需要。十一届三中全会将“对外开放”作为长期基本国策。为了更好地对外开放、融入全球经济、促进对外贸易特别是出口贸易发展、积极吸引外商直接投资，经济方面的配套改革亟需推进。汇率作为影响国际贸易和国际投资的重要变量，“一市两价”的外汇市场格局已无法适应当时的经济发展需要。

在此背景下，中央明确了该阶段的汇改目标。1993年11月召开的十四届三中全会第一次提出要全面深化以市场经济为导向的社会主义市场经济体制改革。会议明确要求“改革外汇管理体制，建立以市场为基础的有管理的浮动汇率制度和统一规范的外汇市场”。这表明中央已下决心推动市场经济改革（谢伏瞻等，2018）。

2. 汇改内容

（1）主导性汇率制度改革

这一阶段的主导性汇率制度改革包含三方面内容。一是实行汇率并轨。1994年初，中国央行实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度。中国央行将官方汇率（1美元兑5.8元人民币）与外汇调剂市场汇率（1美元兑8.7人民币）并轨，境内所有本外币转换均使用统一汇率，即1美元兑8.7人民币。这意味着在汇改发生时，人民币兑美元汇率实现一次性的显著贬值。

二是调整人民币汇率中间价。中国央行在新旧体制转换过渡期内采用一些过渡性安排，以保障汇率制度平稳运行。1994年，中国央行使用18个主要外汇调剂市场的加权平均汇率作为汇率中间价。

三是亚洲金融危机期间采用让人民币汇率暂时性盯住美元的临时应对措施。1997年至1998年亚洲金融危机的暴发给中国经济发展与金融稳定造成严重冲击，导致短期资本大规模流出中国，人民币汇率面临较大贬值压力。为防止危机进一步蔓延，中国做出人民币不贬值的承诺。该时期，中国央行采取让人民币汇率暂时性盯住美元的措施。

（2）配套性汇率制度改革

配套性汇率制度改革围绕着建立统一、规范的外汇市场展开，具体包括如下四方面内容。

一是建立全国统一规范的银行间外汇市场。1994年，中国政府建立中国外汇交易中心系统（CFETS）。二是完善配套汇率制度改革。实施取消外汇留成和上缴、取消外汇收支的指令性计划等措施（管涛，2018）。三是改进外汇管理体制。

1996年取消了所有经常性国际支付和转移的限制，实现人民币经常项目可兑换。四是资本账户渐进开放。2002年，建立合格境外机构投资者制度（QFII），跨境证券投资开放取得重大进展。

3. 汇改效果与评价

综合来看，这一阶段汇改是相当成功的。

第一，汇改目标基本实现。“稳定汇率，增加储备，建立统一、规范的外汇市场”是1994年的汇改目标。1994年至2005年上半年的汇改的主要成就是实现汇率并轨，建立全国统一、规范的外汇交易市场，逐步完成配套性汇率制度改革。

第二，名义汇率调整灵活性增强，汇率形成机制透明度提高。1994年成为人民币由弱转强的分水岭（管涛，2018）。从1994年至2004年，人民币兑美元汇率基本稳定在8.2-8.7的区间。

第三，汇改有利于资源优化配置，促进经济增长。1994年汇改后，经济发展势头逐步向好，外汇储备稳步增长。1994年至2004年期间，中国GDP年均增速高达9.5%，外汇储备从516亿美元增长至6099亿美元。此外，汇率并轨解决人民币汇率高估难题，并从制度上解决双轨制引发寻租与腐败行为的问题。

第四，人民币汇率一次性调整到位，没有形成进一步贬值预期。1994年的汇改让汇率贬值接近50%。这次汇率贬值不仅没有让国内通胀失控，还大大促进了出口导向型制造业的发展。从本质上来看，1994年汇率并轨意味着人民币兑美元汇率的一次性大幅贬值。

这次贬值的背景是人民币兑美元名义汇率在汇率并轨前存在严重高估，而这次贬值是对汇率高估的修正，是顺应市场供求关系而动。由于这次贬值幅度相当之大，让市场产生贬值到位的心理，因此贬值之后不仅没有形成进一步的贬值预期，反而随着中国经常账户顺差的不断扩大，人民币兑美元汇率形成持续升值预期。

总结而言，1994年汇改是相当成功的。1994年汇率并轨是中国外汇史上难得的一次性大幅贬值尝试。这次贬值尝试再加上若干重要的制度层面的配套性改革，为中国出口导向行业的腾飞，乃至为中国2001年入市后经常账户的强劲表现，都打下了很好的基础。

（二）2005年下半年至2015年上半年：实行有管理浮动汇率制的尝试阶段

2005年下半年至2015年上半年，人民币汇率迎来第二个重要改革阶段，标志性汇改事件是2005年“721汇改”。

“721汇改”标志着中国进入有管理的浮动汇率制度的尝试阶段。“完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”是该时期汇改的主要目标。

1. 汇改背景

动荡的国际环境使汇改一再被搁置。2001年年底中国加入WTO，开始全面融入全球贸易网络。事实上，中国央行早已着手研究下一步的汇率制度改革，完善有管理的浮动汇率制被列入2001年下半年的经济体制改革工作计划。然而，国际环境的一系列重大变化使得酝酿中的汇改一再被延后。

具体而言：一是2000年美国互联网泡沫破灭导致全球股市动荡。二是2001年911恐怖袭击暴发，美联储大幅降息导致美元走势在2002年逆转。三是人民币汇率低估问题被国际化。

2002年年底，时任日本财务省主管国际事务的副财长黑田东彦发文，声称中国通过低估人民币向全球输出通货紧缩（管涛，2018）。四是伊拉克战争在2003年爆发，这加剧了全球地缘政治的紧张局势。

良好的国内经济为汇改提供较好的外部环境。该时期内，中国经济进入高速增长阶段。2000年至2004年，中国GDP增速从8.5%上升至10.1%，经常账户顺差从204亿美元增长至689亿美元，实际使用外商直接投资额从407亿美元增长至606亿美元，外汇储备从1656亿美元增长至6099亿美元。国内经济的高速发展为汇改做好了铺垫。

在此背景下，中央明确了该阶段的汇改目标。2003年召开的十六届三中全会为下一阶段的人民币汇率制度改革定下总基调，人民币汇改总体目标为“完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”。同时，会议对汇改和其他金融改革的顺序形成大致共识，认为在汇改之前应该先行完成银行部门改革、放松外汇管制以及发展外汇市场等前期工作。

中国政府前期做了大量准备工作为汇改的启动做好铺垫。在2005年“721汇改”之前，中国政府具体做了如下准备：一是稳步扩大资本市场对外开放，取消部分对资本账户交易不必要的管制；二是完成商业银行改革重组，剥离不良资产，提高资本充足率，使商业银行进入良性发展阶段；三是放宽个人和企业经常项目下交易限制。

2005年国内外宏观环境良好，终于迎来汇改的时间窗口。2005年上半年，世界经济运行平稳，国内经济较快增长，通货膨胀相对较低，前期准备工作取得显著进展，汇改的时间窗口开启（管涛，2018）。就政策缓冲空间而言，中国资本账户开放程度较低，外汇储备规模充足，国内货币错配程度也较低（缪延亮，2019）。

2. 汇改内容

（1）主导性汇率制度改革

该阶段，主导性汇率制度改革包含如下三方面内容。

第一，2005年实施“721汇改”，中国央行果断进行重大调整。汇改内容包括：一是一次性调整汇率水平。2005年7月21日，人民币兑美元一次性升值2%，从8.28上升至8.11。二是改革汇率调控方式。实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。三是改革中间价定价机制。

人民币汇率中间价由“参考上一日银行间市场加权价确定”改为“参考上一日收盘价确定”。四是每日银行间外汇市场美元对人民币的交易价仍在人民银行公布的美元交易中间价上下千分之三的幅度内浮动。

第二，“721汇改”的后续改革主要围绕扩大汇率波幅展开。在“721汇改”之后的十年间，中国央行围绕着扩大人民币汇率每日波动幅度进行边际改革。2007年5月，中国央行将日浮动幅度由0.3%扩大至0.5%；2012年4月，上述波幅扩大至1%；2014年3月，上述波幅进一步扩大至2%。

第三，全球金融危机期间采取暂时性盯住美元的措施。2008年全球金融危机爆发后，为应对全球金融危机与世界经济衰退的冲击，人民币汇率采取暂时性重新盯住美元的措施。人民币汇率暂时性盯住美元持续了18个月。

（2）配套性汇率制度改革

这一阶段的配套性汇率制度改革包含如下两方面内容。

第一，外汇市场建设日渐完善。具体而言：一是在银行间市场丰富交易主体，增加交易品种，引入新的交易方式和制度安排，包括在即期外汇市场引入“两非机构”，开办外汇远期和掉期交易，引入询价交易模式和做市商制度。二是扩大结售汇市场办理主体和业务范围，实施结售汇综合头寸管理。三是进一步放宽汇价和头寸管理，增强银行自主性。四是着手构建人民币离岸金融市场，覆盖中国香港、英国伦敦等地。其中，中国香港占主要地位。截至2021年6月，中国香港人民币国际支付交易全球占比高达77%（张明和潘松李江，2022）。

第二，资本账户逐步开放。在机构用汇方面，中国央行不断扩大QFII和QDII的规模和投资范围。2006年，推出合格境内机构投资者（QDII）制度。2013年至2015年上半年，中国资本账户开放进程明显加快。在个人用汇方面，为便利市场主体持有和使用外汇，中国央行陆续出台个人结售汇优惠政策。2007年，个人年度购汇总额从2万美元提高至5万美元。

3. 汇改效果与评价

综合来看，这一阶段汇改目标基本实现，取得阶段性成功。具体而言：

第一，汇改目标基本实现。该阶段“完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定”的汇改目标基本实现。

第二，汇率形成机制透明度有所提高。这体现在两方面：一是外汇干预程度下降。2005年“721汇改”后，中国央行对外汇市场的干预程度有所下降，人民币汇率弹性化取得显著进展（张明，2015），国内货币政策自主性有所增强（胡再勇，2010）。二是汇率形成机制透明度提高，获得国际认可。该时期，人民币汇率稳步升值为人民币国际化提供较好环境。

2015年，人民币被IMF纳入特别提款权（SDR）的货币篮，这反映国际社会对人民币作为一种国际化货币的广泛认可（张明和李曦晨，2019）。

第三，名义汇率调整灵活性有所增强。事实上，在2005年 “721汇改”后，中国实行了以“汇率篮子、波动范围和爬行速度”为核心的BBC制度（Eichengreen和Razo-Garcia，2006；张明，2011）。这种制度可以兼顾汇率调整的灵活性与稳定性，因此受到很多新兴市场经济体的青睐。

第四，汇改有利于优化资源配置，经常账户失衡状况显著改善。2005年汇改目标之一是通过汇率调整实现商品和服务贸易的大体平衡。2009年以来，中国经常账户顺差占GDP比重呈现下降趋势。按照美国的标准来衡量，中国经常账户失衡已不复存在（张明，2018）。

第五，在应对人民币升贬值预期时，中国央行没有一次调整到位，导致人民币兑美元汇率变动不能顺应市场供求的变动进行调整。这是该阶段汇改的不足之处。一方面，中国央行在面对升值压力时，没有让人民币汇率一次升值到位。

2005年至2013年，人民币兑美元汇率存在持续升值压力，中国央行没有让人民币兑美元汇率一次性升值到位，而是采用外汇市场上购买美元、通过冲销行为对冲购买美元导致的国内流动性过剩等方式来进行应对。这就造成持续的经常账户顺差与外汇储备飙升，进而产生一系列福利问题与潜在风险。

另一方面，中国央行在面临贬值压力时，又没有让人民币汇率一次贬值到位。在2014年至2015年“811汇改”前后，人民币兑美元汇率存在持续的贬值压力，中国央行采用在外汇市场上出售美元的方式进行应对，而非采取让人民币兑美元汇率一次性贬值到位的措施加以应对，这就造成外汇储备规模的下降以及市场贬值预期的加强。

笔者认为，中国央行此阶段汇改存在如下两方面问题需要解决。其一，在这10年间，中国央行主要通过外汇市场上的公开市场操作来维持汇率稳定，由此积累大量的外汇储备。过多的外汇储备除意味着投资收益偏低与国民福利损失外，还会带来外汇占款的增加与央行冲销压力，由此也会增加市场的扭曲（Zhang，2012）。

其二，在2014年至2015年“811汇改”之前，市场上积累较大的人民币兑美元汇率贬值压力，这给“811汇改”造成较大挑战。这种贬值压力的积累，本身就说明人民币汇率不能充分反映市场供求的变化，人民币汇率形成机制的市场化改革仍需要进一步推进。

总结而言，2005年“721”汇改仅仅取得了阶段性成功。这表现为汇改目标基本实现，汇率形成机制透明度有所提高，名义汇率调整灵活性有所增强，经常账户失衡状况显著改善。由于中国央行没有一次调整到位，导致人民币兑美元汇率变动不能顺应市场供求的变动进行调整。因该阶段汇改不够彻底，这也增加了下一阶段汇改的难度和挑战。

（三）2015年下半年至今：人民币汇率中间价改革的调整与重要尝试阶段

2015年下半年至今，人民币汇率迎来第三个重要改革阶段，标志性汇改事件是2005年“811汇改”。

此次汇改是中国央行进一步推动汇率形成机制市场化，实现汇率制度由“类爬行安排”向浮动汇率制过渡的重要尝试（余永定和肖立晟，2017）。“完善人民币汇率市场化形成机制，强调市场在资源配置中发挥决定性作用”是该阶段汇改的主要目标。

1. 汇改背景

国内外宏观环境出现较大变化。一方面，自从2014年第二季度起，中国非储备性质金融账户开始出现持续的逆差。另一方面，2008年全球金融危机与2010-2012年欧洲主权债务危机结束后，国际宏观环境出现较大变化。随着美联储宣布退出量化宽松政策，美元指数从2014年9月起开始升值。

当时，人民币汇率大致盯住美元，美元的走强使得人民币跟随美元兑其他货币呈现显著升值态势（辜朝明，2019）。从2014年第一季度起，人民币兑美元汇率由低估状态转为高估状态（图2）。

在政策方面，中国政府更加强调发挥市场在资源配置中的主导作用。2013年，党的十八届三中全会明确要求完善人民币汇率市场化形成机制，强调市场在资源配置中发挥决定性作用。

为了适应新形势需要，新一轮汇率制度改革呼之欲出。一方面，为适应宏观环境变化与推动人民币国际化的需要，特别是推动人民币加入SDR货币篮的需要，中国央行需要推进新一轮汇率制度改革。

另一方面，当时较强的人民币汇率贬值预期导致汇率中间价与市场汇率之间出现较大幅度的偏离，这不仅影响中间价的基准地位和权威性，也使得市场汇率动辄“跌停”，制约人民币汇率弹性的改善（管涛，2018）。

在此背景下，2015年中国央行实施“811汇改”，开启以调整中间价定价机制为重点的第三阶段汇改。

2. 汇改内容

（1）主导性汇率制度改革

这一阶段的主导型汇率改革是调整人民币汇率中间价定价机制，标志性事件是2015年“811汇改”。自“811汇改”以来，人民币汇率定价机制经历了从单因子到双因子、再到三因子的发展历程。具体而言：

第一，单因子定价机制。2015年8月11日，中国央行强调中间价报价要参考前一日收盘价，实施“中间价=收盘价”的单因子定价机制，组织中间价报价行改进人民币兑美元汇率的中间价形成机制。“811汇改”后，人民币兑美元汇率的贬值预期明显增强，一度形成了人民币贬值预期与短期资本外流相互交织、相互强化的不利局面。

第二，双因子定价机制。2015年12月11日，中国外汇交易中心发布人民币对一篮子货币的汇率指数，即CFETS货币篮汇率指数。自2016年初，中国央行开始实施“中间价=收盘价+一篮子货币汇率变化”的双因子定价机制。双因子定价机制意味着人民币对美元汇率的中间价制定要同时参考前一日收盘价，以及相对于一篮子货币的汇率变化。

第三，三因子定价机制。在双因子定价机制引入后，人民币汇率贬值预期有所缓解，但尚未根除。2017年5月，中国央行宣布实施“中间价=收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”的三因子定价机制，以遏制市场单边贬值预期。

三因子定价机制意味着人民币对美元汇率的中间价制定要同时参考前一日收盘价、相对于一篮子货币的汇率变化，以及逆周期因子。在逆周期因子引入之后，人民币兑美元汇率的单边贬值预期显著削弱并最终消失，人民币兑美元汇率进入双向波动时期。

（2）配套性汇率制度改革

在这一阶段，汇改的配套性改革措施主要围绕如何遏制市场单边贬值预期而展开，具体包括如下三方面。一是中国央行通过在外汇市场上出售美元、买入人民币来稳定人民币兑美元汇率。大规模反向公开市场操作的结果是，2014年6月至2016年年底，中国外汇储备规模迅速缩水。

二是为缓解外汇市场上美元供不应求的压力，中国央行从2016年起开始加强对外币计价的短期资本外流的控制。从2016年下半年起，短期资本外流的管控对象从外币计价扩展至所有货币计价。在2015年“811”汇改之后，中国逐渐形成跨境资本“宽进严出”的局面，并延续至今。

三是逐渐推动金融市场的双向开放。一方面，在金融市场互联互通方面，先后推出“沪港通”（2014年）、内地与香港基金互认（2015年）、“深港通”（2016年）和“债券通”（2017年）等跨境证券投资新机制。另一方面，在个人投资渠道方面，2021年开始实施“跨境理财通”以扩宽居民部门的跨境投资渠道。

3. 汇改效果与评价

综合来看，该阶段的汇率制度改革方向是正确的，但汇改时机的选择值得商榷。从汇率效果来看，该阶段的汇改并不彻底，没有彻底打消人民币贬值预期。

第一，本次汇改难言获得全功。从汇改效果来看，“811汇改”后，人民币汇率的市场化程度更高，中国央行也逐渐退出常态化外汇市场干预（肖立晟等，2021），但本次汇改并不彻底。

第二，名义汇率调整灵活性有所增强。2015年“811汇改”是人民币汇率形成机制市场化改革的一次关键性突破（管涛，2017a）。“811汇改”后，人民币汇率的弹性更强（肖立晟等，2021）。波动性增加的汇率能够更好地发挥国际收支调节与缓冲外部负面冲击的作用，并有助于进一步增强国内货币政策的独立性（黄文静等，2022）。

尤其是最近五年以来，人民币汇率弹性显著增强，双向波动态势更加明显，这与同期内中国央行基本上退出了常态化干预密切相关。这一点毫无疑问是值得高度肯定的。

第三，改革时机的选择影响到汇改在资源优化配置中作用的发挥。由于国内外经济形势均不好，2015年是历次汇改中难度最大的一年（缪延亮，2019）。因此，“811汇改”在时机选择上，仍是值得商榷的（张明，2016）。

这表现为，一是在“811汇改”后，中国外汇储备一度缩水了1万亿美元，这意味着国民财富的重大损失。二是在“811汇改”之后，持续的人民币兑美元贬值预期使得人民币国际化进程速度显著放缓，各类货币国际化指标均明显下降。三是资本管制尤其是对资本外流的管制在“811汇改”之后显著加强，并呈现出鲜明的“宽进严出”的不对称特点。

第四，就汇率形成机制透明度而言，不断调整的人民币汇率中间价定价机制事实上增强了汇率形成机制的不透明程度。尤其是，学者们就三因子定价模型的评价不一。有学者指出，逆周期因子降低了人民币汇率的波动性（何青等，2018）。逆周期调节因子的引入创造性地解决汇率制度“中间解”，即有管理的浮动汇率制度带来的政策公信力问题（管涛和殷高峰，2022）。

但另一派学者则指出，相比于人民币定价的单因子模型，更多因子的加入事实上使得人民币汇率形成的透明度与可预测性显著下降，事实上也重新增强了央行对汇率中间价的影响力。逆周期因子作为稳定汇率波动的政策工具，在短期内适当使用较为适宜（张明和陈胤默，2020）。

第五，该阶段的汇改没有彻底打消人民币贬值预期。由于汇改并不彻底，给外汇市场变化带来了不利的影响。人民币贬值预期的强化迫使中国央行不得不采用动用外汇储备干预外汇市场、收紧资本外流管制、干预香港离岸市场等手段来稳定人民币汇率，这造成2015年“811汇改”事实上面临“进三退二”的尴尬局面。

不过，最近几年时间以来，人民币兑美元汇率的双向波动特征进一步增强，中国外汇储备存量几乎没有明显变动，说明中国央行对人民币外汇市场的干预已经显著下降，人民币兑美元汇率越来越具备自由浮动的特征。不过，这种自由浮动依然是中国央行严密监控条件下的自由浮动，与真正的自由浮动汇率制度依然相差甚远。

总结而言，该阶段的汇率制度改革方向是正确的，名义汇率调整灵活性有所增强。但本次汇改难言获得全功，汇改时机选择值得商榷。该阶段的汇改没有彻底打消人民币贬值预期，这影响到汇改在资源优化配置中作用的发挥。

人民币汇率制度改革的经验总结

中国央行寻求市场导向与金融稳定的结合，形成了具有中国特色的人民币汇改道路。评估汇改效果与总结相关经验，有助于为探索“双循环”新发展格局下的汇率制度改革奠定基础，为实现全面扩大开放，建设更高水平开放型经济新体制做出贡献。回顾过去，我们从中可以归纳出以下四条经验：

（一）采取渐进式汇改策略

人民币汇率制度改革始终采取渐进式汇改策略。根据国内外宏观环境的变化，人民币汇率制度改革经历了汇率并轨、扩大波幅与中间价改革的结构性演进历程。

学者们对采用渐进式汇改策略评价不一。大部分学者认为，采用渐进式汇改策略是适合中国经济发展和具体国情的。在人民币汇汇率制度改革的操作层面，中国央行采取了谨慎的、探索性的试错方法（吴晓求，2018）。

王国刚和林楠（2019）指出，虽然人民币汇率形成机制调整在一段时间内步子慢了点，但基本没有走弯路，没有给国内经济增长和体制改革带来严重的负面影响。再如，管涛（2017b，2021）认为中国当前汇率选择是第三条道路，即“角点解”之外的“中间解”。

笔者认为，人民币汇改虽然采取渐进式汇改策略，但汇改的方向是一以贯之的。自1994年至今，人民币汇改一直朝着“以市场供求为基准，实行自由浮动汇率制度”的方向推进。在历次重要会议精神上都体现了该指导思想。

笔者认为，渐进式汇改策略有利于中国央行以时间换空间，降低汇改失败带来的负面冲击。对于缺乏对冲外汇波动风险经验的家庭与企业，以及对于外汇远期市场不够发达的金融市场，渐进式策略的采纳都能够帮助它们逐渐适应并完成转变，降低市场震荡程度。

在渐进式汇改的背后，汇率为实现产业竞争力和经济增长引擎平稳过渡的目标，发挥了的“稳定锚”的作用（范言慧和席丹，2018）。不过，渐进式汇改策略也存在不足，一方面，可能产生一些套利空间，例如在岸市场与离岸市场的汇率价差；另一方面，可能引发一定规模的套利活动，例如跨境套汇。

（二）避免人民币汇率短期内大起大落

中国央行在汇改过程中通常会努力避免人民币兑美元汇率短期内大起大落，来降低汇率超调对外贸与外资造成的负面冲击。尤其是在面临外部重大负面冲击时，中国央行可能在一定时期内让人民币兑美元汇率保持不变，以稳定国内外市场主体预期。例如，在1997年亚洲金融危机和2008年金融危机爆发后，中国央行都一度让人民币暂时性盯住美元。

在坚持该经验之下，中国央行在应对外部负面冲击时，会根据不同时期的国情采取因地制宜地的策略加以应对。例如，在新冠疫情暴发后，人民币兑美元汇率依然维持双向波动局面。中国央行没有再次选择让人民币盯住美元。

这是因为，时移世易，目前中国在岸市场与离岸市场都已建立较为成熟的远期外汇市场，有利于企业和金融机构对冲汇率波动风险。

同时，市场主体对汇率风险的认识与敏感度也已显著增强。中国央行在应对外部负面冲击时的策略转变，背后体现了中国在汇率制度改革和外汇市场发展方面取得的长足进步。

（三）保留适当资本账户管制

中国央行在推进国内金融改革与汇率制度改革的过程中，始终保持着适当的资本账户管制，通过后者来避免汇率短期内过度波动。一个典型的案例是，在2015年“811汇改”后，为抑制人民币贬值预期恶化与短期资本外流加剧的恶性循环，中国央行显著收紧了对短期资本外流的管制。

事实上，中国经济能够顺利应对东南亚金融危机与全球金融危机等负面冲击，这与中国成功的资本账户管制是分不开的。

目前，中国资本管制格局表现出“宽进严出”的特征。经过数十年的渐进式开放，中国资本账户的开放程度已经显著提高，目前在直接投资方面的开放程度最高，在证券投资方面的开放程度次之，在货币市场、衍生品市场与跨境借贷方面依然保留着较多管制。

下一阶段，中国该采取什么样的资本账户开放策略？一种赞成中国加快开放资本账户的观点认为，如果中国进一步开放资本账户，那么外资将会大量涌入，从而对冲掉中国国内资本的外流，对外汇市场与国内金融市场的冲击是有限的。

然而，残酷的事实是，外资流动的波动性在很多时候超过了内资。例如，当国内金融市场面临内外负面冲击时，内资外流与外资外撤通常会同时发生，而且相互强化。

2022年上半年，俄乌冲突的爆发和美联储陡峭的加息与缩表行为，导致我国在2022年上半年遭遇了大规模资本外流，就充分地说明了上述现象。这就意味着，对中国这样的金融市场尚未建立健全、系统性金融风险仍在积累的国家而言，适当的资本账户管制是中国避免系统性金融危机爆发的最后一道防火墙，不能轻易拆掉。

（四）通过国内结构性改革为汇改成效提供有力保障

国内结构性改革会影响汇改效果。如前所述，1994年汇改、2005年“721汇改”和2015年“811汇改”的效果迥异。1994年汇改与2005年“721汇改”似乎要比2015年“811汇改”更为成功。笔者认为，相对于2015年“811汇改”，1994年汇改和2005年“721汇改”更多地受到了重大结构性改革的保障。

1994年汇改之前，邓小平南巡重申了深化改革、加快发展的必要性和重要性，社会主义市场经济体制的建立极大地增强了微观主体信心。2005年“721汇改”之前，伴随中国在2001年年底加入WTO，中国的贸易顺差与经常账户顺差持续攀升，外汇储备规模不断创出新高，人民币面临显著升值压力。

但在2015年汇改之前，受全球金融危机的影响，中国政府推迟了大规模结构性改革（张明，2020b）。

综上所述，国内重大结构性改革的推进有助于增强微观主体信心、推动经济增长、让人民币汇率保持强势，从而有助于为后续汇改提供有力保障。换言之，人民币汇改的经验教训验证了金融改革成效在很大程度上取决于实体经济改革成效的观点。

人民币汇率制度改革的前景和展望

关于人民币汇率制度改革的前景和展望，笔者认为需审慎考虑如下三个问题。第一个问题，什么是人民币汇率制度改革的终极目标？第二个问题，当前国内外宏观环境是否有利于汇改终极目标的实现？第三个问题，若是终极目标暂时无法实现，过渡期汇率制度选择及其保障措施是什么？

（一）自由浮动是人民币汇率制度改革的终极目标

人民币汇率形成机制下一步演进方向如何？有学者认为自由浮动汇率制度并非大多数国家的选择，基于现实的次优汇率制度应是对汇率进行不同程度的管理（丁志杰等2018）。最优汇率制度选择并不必然遵循由固定到中间再到浮动的唯一路径，一国政策制定者应根据自身宏观经济情况和国情选择最适宜的汇率制度（路继业和张娆，2021）。

另一派学者则认为，对中国这样的大型开放经济体而言，为了实现对外开放，同时还能维持独立货币政策、降低外部冲击的负面影响，人民币从有管理浮动走向清洁浮动是大势所趋（缪延亮，2019）。

笔者认为，人民币汇率制度改革的终极目标是实现人民币汇率的自由浮动。首先，未来中国必将实施资本账户的进一步开放，中国这样的大国也必须保证货币政策的独立性，根据“三元悖论”，这就意味着中国央行必将实施更具弹性的汇率制度。其次，自由浮动的人民币汇率可以消除持续的汇率高估或汇率低估，并降低由于汇率高估或低估造成的资源错配。

再次，中国央行当前实施的三因子汇率中间价定价模型非常独特。从本质上来看，参考收盘价是参考市场供求（Free Floating）；维持对篮子货币汇率稳定是盯住一篮子（Basket Pegging）；逆周期因子则保持了央行干预汇率的能力。

这是三种汇率机制的综合，短期内稳定汇率的能力较强，但也带来了更多的不透明与不确定性，因此注定是一种过渡时期的汇率安排。最后，从国际实践来看，目前全球排名前10位的经济体有9位都选择了自由浮动汇率制度，这意味着中国未来也将走向自由浮动。

（二）复杂的国内外宏观环境阻碍短期内汇改终极目标的实现

目前人民币汇改进度并没有具体的时间表。缪延亮（2019）提出了人民币汇改的三条路线。

路线一：若宏观条件恶劣、对货币政策独立性偏好强，汇改时短暂加强资本管制，待情况改善后再协同推进。路线二：若宏观条件较好、对货币政策独立性偏好一般，汇改时同步推进资本账户开放。路线三：若宏观条件和对货币独立性偏好位于前两者之间，汇改时维持资本管制程度不变，待情况改善后再协同推进。

作为大型开放经济体，中国不可能放弃货币政策的独立性。因此，未来的人民币汇率制度改革将会根据宏观环境变化，在资本管制和汇率市场化之间进行权衡。如果外部宏观环境较好，则同时放松资本管制和推进汇率市场化。如果外部宏观环境变差，则加强资本管制并暂缓汇率市场化进程。

就当前国内外宏观环境来看，短期内人民币汇率制度走向自由浮动的情景不太乐观。

从国际环境来看，受新冠疫情冲击和俄乌冲突爆发的影响，全球经济逐渐由低增长、低通胀、低利率与高债务的“长期性停滞”格局切换到低增长、高通胀的滞涨格局。当前疫情演进、中美博弈、气候变化与俄乌冲突都给全球经济政治发展带来了较大不确定性。

2022年，为了应对持续走高的通货膨胀，美联储开启了自1990年代上半期以来最激进的加息进程。2022年3、5、6、7、9月，美联储分别加息25、50、75、75、75个基点。历史经验表明，伴随着美联储加息周期，从1970年代起美元指数曾出现三轮强势周期，而2015年“811汇改”面临的是“二十年一遇的强美元”（谢亚轩，2019）。

未来一段时间，美联储货币政策调整将对中国国际收支产生负面冲击，人民币贬值压力较大。为了应对外部环境变化对中国宏观经济政策的制定和执行的负面影响，需要人民币汇率保持足够弹性，对跨境资本流动保持必要的监管（余永定，2022）。

从国内环境来看，中国经济正处于经济结构转型、经济增速探底、系统性金融风险尚未得到根本性控制的局面。从理论上而言，人民币汇率制度走向自由浮动，能够让汇率波动成为抵御各种内外冲击的缓冲垫。但从现实来看，中国央行也对人民币贬值预期与短期资本外流相互强化甚至可能引爆国内系统性金融风险的可能性心存警惕。

事实上，从2014年至今，中国在大多数时期都面临非储备性质金融账户逆差以及误差与遗漏项净流出的局面。目前，中国国内的房地产领域、地方政府债务领域与中小商业银行领域存在着显著的系统性金融风险。

一旦发生持续大规模短期资本外流，中国政府在消耗掉大部分外汇储备后，就可能不得不通过提高国内利率的方式来稳定汇率，而国内利率显著上升可能引爆房地产与地方债领域的相关风险（张明，2020a）。为防止上述系统性风险暴发，中国政府在短期甚至中期内都必须强化对跨境资本流动的管理（余永定，2020）。

笔者认为，为了避免系统性金融风险的暴发，除了保持必要的资本流动管制外，中国央行依然会在一定程度上保持对人民币汇率决定的影响力。基于对中国央行决策制定过程的长期观察，笔者对短期内中国央行走向自由浮动的情景不太乐观。

（三）过渡期人民币汇率制度选择

在过渡期内，如何实现汇率既能波动又能大致稳定是汇率改革的关键考量。

有学者指出，中国央行应继续完善“宏观审慎管理和微观市场监管”两位一体的管理体系，进一步退出外汇市场常态化干预，仅在少数市场异常波动状态下出手，平稳实现清洁浮动（缪延亮，2019）。

余永定（2017）指出，不应过分强调汇率预期的作用，在特定条件下通过稳定汇率来稳定汇率预期的政策可能有效，但需付出较大代价。此外，还需加快推动外汇市场建设，在外汇市场引入更多市场交易主体，使得人民币汇率波动能够更好地反映市场供求和预期（中国人民大学课题组，2020）。

在过渡期内，人民币汇率制度改革可以考虑如下思路和措施。一方面，就汇率制度选择思路而言，结合历次汇改经验，基于对人民币汇改的最终目标是自由浮动，但短期内各类不确定性制约了最终目标实现这一事实的认识，笔者认为，在过渡期内，应遵循渐进式汇改策略，充分考虑市场贬值预期，避免人民币汇率在短期内大起大落。

另一方面，就汇率制度改革的措施而言，笔者认为，在主导性汇率制度改革方面，构建人民币篮子汇率的年度目标区是兼顾人民币汇率弹性与稳定性的有效方法。在配套性汇率制度改革方面，在汇率制度改革与国内结构性改革相配合的基础之上，保留适当的资本账户管制较为适宜。

1.主导性汇率制度改革

在主导性汇率制度改革方面，构建人民币篮子汇率的年度目标区可以更好地兼顾人民币汇率的弹性与稳定性。下文将从人民币篮子汇率的年度宽幅目标区制的内涵、优势、新机遇与应用等方面，展开分析。

第一，人民币篮子汇率的年度宽幅目标区制的内涵。在当前汇率制度到自由浮动汇率制度的过渡期内，建议构建关于人民币篮子汇率的年度宽幅目标区制。例如，设定人民币对CFETS货币篮子汇率指数每年±10%的目标区。只要人民币篮子汇率的升贬值幅度处于一年10%以内，中国央行不进行任何干预，让汇率完全由市场供求来决定。只有等一年内人民币篮子汇率波动超过正负10%，央行才选择进行干预。

第二，人民币篮子汇率的年度宽幅目标区制的优势。区别于现行汇率制度，在过渡期构建人民币篮子汇率的年度目标区，具有以下三方面好处：其一，有利于增强人民币汇率定价机制的灵活性与透明度。上述机制要比现有人民币汇率定价机制更具弹性。事实上，在年度宽幅目标区上下限内，汇率水平完全由市场供求决定，中国央行应坚持不干预外汇市场。此外，年度宽幅目标区制也要比当前的“中间价+篮子汇率+逆周期因子”定价机制更加透明。

其二，年度宽幅目标区制有助于防止短期内汇率大起大落，从而能够更好地稳定市场预期。虽然在现行人民币汇率定价机制中已在遵循类似的隐含规则，但这仅为市场猜测。中国央行公开采用年度目标区可以更好地引导市场预期，避免外汇市场羊群行为的出现。

其三，年度宽幅目标区制的建立有助于人民币汇率走出与美元汇率运动更加独立的行情，这有助于提高人民币作为区域锚货币选择的能力。未来，人民币要成为区域甚至全球的锚货币，关键在于人民币汇率走势要与美元汇率走势存在差异。

如果人民币汇率始终盯住美元，其他国家选取人民币作为锚货币的意义不大。因此，要扩大人民币作为锚货币的占比，关键是人民币汇率要走出独立于美元的行情。

第三，中国央行构建人民币篮子汇率的年度宽幅目标区，有助于抓住俄乌冲突爆发给人民币国际化带来的新机遇。目前，俄罗斯、伊朗等大宗商品出口国对美元资产的安全性产生了疑虑，这为中国推动大宗商品进口的人民币计价与结算提供了良好的机遇；同时，人民币资产对海外投资者的吸引力在上升，人民币国债与金融债在一定程度上开始具备国际安全资产的特征。

为了抓住新机遇，采取年度宽幅目标区的人民币汇率定价机制，不仅可以增加汇率制度灵活性，让人民币汇率变动更多地由市场供求决定；还可以让汇率变动更好地反映市场预期，增加市场持有和使用人民币的信心。

第四，人民币篮子汇率的年度宽幅目标区制的应用。从现实情况来看，为了应对俄乌冲突后卢布大幅震荡的情况，中国外汇交易中心宣布，自2022年3月11日起，人民币兑俄罗斯卢布的即期交易价浮动幅度从5%扩大至10%。中国外汇交易中心在特殊时期的举措也印证了笔者建议构建关于人民币篮子汇率的年度宽幅目标区制的可行性。

2.配套性汇率制度改革

在建立人民币篮子汇率宽幅目标区的过程中，汇改的保障措施不可或缺。笔者认为，保留适当的资本账户管制是重点，具体可从如下六方面入手：

其一，适当放开对ODI与QDII的管制，改善当前资本管制的“宽进严出”格局。

其二，将资本账户管理与宏观审慎监管协调配合。宏观审慎监管有助于缓释系统性金融风险，提高金融体系安全调节跨境资本流动的能力。

其三，加快人民币利率形成机制改革。人民币利率形成机制市场化改革有助于利率根据市场供求变化进行灵活调整，避免形成持续的套利机会与引发资本持续单向流动。

其四，跨境借贷是波动性最高的跨境资本流动类型，央行需对跨境银行借贷保持适当管制。

其五，引入托宾税。采用价格型资本账户管制措施有助于增强资本管制的透明性与可预测性，提高资源配置效率。中国政府可以通过逆周期征税的方式来调节短期资本的异常流动，并实施与资本流动规模挂钩的可变税率（鞠建东等，2020）。

例如，通过对资本外流实施非线性（累进）税收方案，可以降低以汇率大幅贬值、资本外逃和福利损失为特征的危机暴发的可能性（Ju等，2019）。

其六，调整外汇管理的实需原则，增加外汇管理灵活性。严格执行实需原则将会限制企业和个人的用汇需求，使得人民币汇率波动难以真正实现市场出清。建议实行更为灵活的外汇管理方式，满足企业和个人的其他用汇需求，让人民币汇率波动更加真实地反映全方位市场供求。

文章来源：《财贸经济》2022年第12期

【张礼卿】人民币汇率形成机制改革——主要经验与前景展望-中央财经大学金融学院

】人民币汇率形成机制改革——主要经验与前景展望-中央财经大学金融学院

学校主页

中文

English

首页

学院概况

学院简介

院长寄语

学院领导

机构设置

学术委员会

学位委员会

教学委员会

师资队伍

教授

副教授

讲师

荣休教师

荣誉教授

兼职教授

教学项目

本科

金融学术硕士

金融专业硕士

博士

中财-蒂尔堡金融学博士

金融专业在职研修班

高管教育

金融国际本科

科研动态

科研机构

学术活动

国际金融名家论坛

全球金融治理系列讲座

经济与金融名家论坛

金融街论坛

双周学术论坛

斯文卓越大讲堂

招生信息

本科生

在职高级研修班

夏令营

金融国际本科

高管教育

党建工作

党建动态

抗疫进行时

学习专栏

组织发展

活动剪影

风采展示

学生活动

校友园地

校友活动

校友讲堂

校友风采

校友支持

资料下载

教学

科研

党务

学生

行政

课程思政教学

思政示范

时雨微课

本科课程

当前位置：

首页>>教师观点>>正文

【张礼卿】人民币汇率形成机制改革——主要经验与前景展望

[发布日期]:2021-07-09 [浏览次数]:

本文由中央财经大学金融学院教授、国际金融研究中心主任、普华永道中国首席经济学家张礼卿教授撰写，发布在《中国外汇》2021年第13期。

自上世纪80年代初期以来，人民币汇率形成机制经历了多次重要改革。总体上看，这些改革与我国不断深化和扩大的改革开放进程相适应，较好地支持了这些年的经济增长、发展战略、国际收支平衡与宏观金融稳定。但人民币汇率形成机制改革的任务尚未全面完成，未来仍需继续扩大汇率弹性。

值得总结的汇改经验

回顾人民币汇率形成机制改革历程，有不少经验值得总结。

经验之一：采取渐进模式，显著降低改革风险

在从固定汇率安排走向浮动汇率安排的过程中，拉美和东欧一些国家选择了激进或较为激进的模式，即在很短的时间内放弃了政府对汇率的管制，完全由市场决定。这些国家在改革之后大多遭遇了汇率动荡甚至货币危机。与之相反，中国选择了渐进式的道路。从上个世纪80年代开始，人民币汇率安排先后经历了“单一盯住美元”（1981—1993）、“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动安排”（1994—1997）、“事实上的盯住美元”（1997—2005）、“以市场供求为基础的、参考一篮子货币的、有管理的浮动安排”（2005至今）。

2005年7月以后，人民币汇率形成机制改革的重点主要集中在两个方面。一是逐渐扩大浮动区间。从2005年7月至2014年3月，经过多次调整，人民币兑美元汇率的日波动区间从上下0.3%扩大至上下2%，并一直延续至今。二是改革中间汇率形成机制。2015年8月11日，中国人民银行宣布完善人民币对美元中间汇率报价方式。根据新规定，做市商将在每日银行间外汇市场开盘前，参考上一日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化，向中国外汇交易中心提供中间价报价。这一改革意义深远，结束了多年来人民币中间汇率形成机制的不透明状态。此后，中国人民银行又通过引入“逆周期调节因子”，对这一改革方案进行了修正和完善。

总体上看，经过40年左右的渐进式改革，人民币汇率的弹性已有较大程度的提升。尽管某些改革也曾在短时间内造成一定的市场冲击，但整体而言，改革进程始终在有效的掌控之下，成功避免了持续的市场动荡，以及对实体经济的不利冲击。

经验之二：根据经济发展战略和相关政策目标选择汇率制度安排，并适时进行调整

自20世纪90年代初期起，我国开始实行出口导向型发展战略。为适应这一发展战略，1994年1月，我国提出人民币汇率制度将采取“有管理的浮动汇率安排”；但由于在1997年亚洲金融危机爆发后，我国承诺人民币不贬值，故在1997—2005年间保持了高度稳定，一直维持在1美元兑换8.3元人民币的水平。稳定的汇率，为出口企业提供了确定的收入预期，鼓励了出口；同时，由于经常账户顺差和资本与金融账户顺差（即“双顺差”）的不断扩大，人民币升值压力逐步增大。面对这样的外汇供求局面，维持人民币兑美元汇率的稳定，进一步提升了中国企业的出口竞争力。

进入新世纪之后，我国“双顺差”加速增大，外部经济失衡明显。与此同时，出口导向型经济发展战略的局限性也不断显露，如对外依存度过高、环境污染、通胀压力增大和贸易摩擦加剧等。面对这些问题，决策层决定逐渐调整发展战略，让经济增长更多地依靠内需。正是为了适应这一发展战略的调整，从2005年7月开始，我国决定重启人民币汇率制度改革，不断提升其弹性，允许人民币对美元“双向波动”，并不断减少对人民币单向升值或贬值的干预。事实表明，人民币汇率弹性的扩大，对于我国经济发展战略和产业结构的调整产生了重要的促进作用。

经验之三：在出台改革方案时，注重不同改革措施之间的协调和预期管理

在大多数改革方案的制定和实施中，有关部门都进行了充分的准备，特别是在相关政策的协调和预期管理方面。譬如，1994年1月，我国决定实施新一轮外汇管理体制改革方案，其中涉及多项重大改革内容，包括取消外汇调剂价、实行汇率并轨，实行银行结售汇制度，实现经常项目下的货币可兑换，以及实行“以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率安排”等。由于当时外汇需求明显高于外汇供给，人民币存在贬值压力。为防止实行新的汇率制度之后人民币贬值过度，我国同时宣布继续保留并严格实行外债管理。另外，为了防止出现恐慌性资本外逃，在方案开始实施的前后，有关方面积极还进行预期管理。可以认为，这次改革能够取得成功，其中一个重要原因就是在放开汇率管制和经常项下购汇需求的同时，加强了对跨境资本流动的管理，并及时进行了预期管理。

经验之四：在改革措施出台遇到意外冲击时，及时进行必要的调整和修正

2015年8月11日，在央行宣布对人民币中间汇率形成机制进行改革后，外汇市场出现剧烈波动。在短短两个交易日内，人民币对美元贬值累计超过3.5%，并引发较大规模的资本外逃和人民币贬值的恶性循环。监管当局及时加强了对跨境资本流动管理，同时对汇改方案进行了微调，引入了“逆周期调节因子”。这些调整，对于缓解实施中间价形成机制改革所带来的冲击，特别是减少中间价形成过程中的非理性因素的影响，产生了非常重要的积极意义。

汇改仍在路上

经过多年改革，人民币汇率弹性已明显提升。2020年8月出版的《汇率安排与汇兑限制年报（2019）》显示，国际货币基金组织将截至报告发表之时的中国汇率制度归为“其他管理浮动安排”（2018年6月前，被归为“类似爬行的安排”）。这种汇率安排具有中高强度弹性，比它强的安排还有“浮动安排”和“自由浮动安排”。从实际情况看，目前人民币对美元的日波动幅度依然存在上下2%的限制，而中间汇率的形成机制也没有完全市场化。因此，人民币汇率形成机制改革的任务尚未全面完成，仍在路上。

人民币汇率制度改革的未来方向是继续扩大其弹性，直至实现最终自由浮动

应创造条件继续推进人民币中间汇率形成机制的改革，进一步提升其市场化程度。同时，择机扩大围绕中间汇率上下波动的幅度。一个更加富有弹性的汇率安排至少有三个方面的积极意义。其一，有利于加快“双循环”新发展格局的形成。以“国内大循环”为主，更加充分地利用超大规模的国内市场，意味着在一定程度上我国的经济发展战略将进一步转向以内需为主导。更有弹性的汇率制度将有助于相对隔离或缓冲外部经济的冲击，保障国内宏观经济的稳定运行。其二，有利于扩大金融开放。“十四五”规划已经明确提出，我国将继续扩大金融和贸易领域的制度性对外开放。伴随着资本账户可兑换程度的提高和金融服务业的扩大开放，更为灵活的汇率安排对于提升我国货币政策的独立性将会具有一定的积极意义。其三，有利于人民币国际化。人民币汇率形成机制的进一步改革，是人民币国际化的重要条件。这不仅是因为资本账户开放是人民币国际化的基本前提之一，而且富有弹性的汇率制度安排还有助于更多的国家将人民币作为“货币锚”，从而提升人民币的国际储备地位。

人民币汇率制度的进一步改革也可能加大金融风险，必须加强相关改革的配套

第一，稳步推进资本账户可兑换，扩大对外金融的双向开放，为外汇市场的均衡发展创造条件。

多年来，人民币曾多次出现单边升值或贬值的情形，这在一定程度上源于我国不对称的资本账户开放格局。扩大双向开放，在利率平价的作用之下，将有助于实现外汇市场供求的动态平衡，进而有助于保持市场化汇率安排下的汇率稳定。当然，为了减少资本账户开放带来的金融风险，必须继续加强宏观审慎监管。

第二，加快发展避险类的外汇衍生产品市场。

长期以来，人民币汇率制度改革的主要障碍之一，就是国内企业和金融机构缺乏足够的避险产品（企业也一定程度上缺乏汇率避险意识）去应对汇率波动所产生的风险。反过来，因为人民币汇率波动幅度太小，机构对于避险产品的开发又缺少动力。这个不良的循环必须打破，否则不仅人民币汇率改革永远受到制约，国内企业和金融机构也无法在“走出去”的过程中充分适应国际金融市场的风云变幻。将避险产品市场的促进和发展纳入汇率制度改革的总体方案，有助于上述循环的突破。

第三，加强与公众的沟通，积极引导和管理预期。

外汇市场高度敏感，中央银行和监管部门传递的任何信息都会对汇率产生影响。2015年8月11日汇率改革后之所以出现人民币较大幅度贬值，与市场没有充分认识央行的汇率改革意图有一定的关系。未来的改革措施出台之际，应该更加重视与市场的沟通，力求得到市场的理解和认同。

第四，加强国际经济政策的沟通和协调。

一方面，欧美主要经济体货币政策的变化常常产生强烈的溢出效应，影响国际金融稳定；另一方面，作为世界第二大经济体，我国的宏观经济政策和结构性改革也会产生一定的溢出效应。通过G20等政策对话机制，加强与主要经济体央行之间的信息交流、沟通和政策协调，对于汇率安排更加市场化以后的人民币汇率的稳定，应该具有积极意义。

上一条：【吴锴】Are Mutual Fund Manager Skills Transferable to Private Funds?

下一条：【吴锴】Are Mutual Fund Manager Skills Transferable to Private Funds?

【关闭】

“8・11”汇改八周年：人民币汇率市场化形成机制不断完善--经济・科技--人民网

首页

党政

党网・时政

人事

反腐

理论

党史

党建

要闻

经济・科技

社会・法治

文旅・体育

健康・生活

国际

军事

港澳

台湾

教育

科普

观点

人民网评

三评

人民财评

人民来论

人民访谈

人民体谈

互动

领导留言板

强国论坛

828企业服务平台

人民投诉

“大思政课”云平台

可视化

视频

图片

图解

灵境・人民艺术馆

相约体彩

地方

京

津

冀

晋

蒙

辽

吉

黑

沪

苏

浙

皖

闽

赣

鲁

豫

鄂

湘

粤

桂

琼

渝

川

黔

滇

藏

陕

甘

青

宁

新

鹏

雄安

民文

English

合作网站

毛主席纪念堂

周恩来纪念网

邓小平纪念网

工会新闻网

中国侨联

学习强国

中共中央党史和文献研究院

中组部12380举报网

全国哲学社科工作办

旗帜网

国家保密局

科普中国

文化企业社会责任报告发布平台

中国国民党革命委员会

“人民消费”中消协教育基地

举报专区登录

退出

人民网+

中国共产党新闻网

领导留言板

强国论坛

人民视频

人民日报报系

人民日报

人民日报海外版

中国汽车报

中国能源报

健康时报

证券时报

国际金融报网

讽刺与幽默

中国城市报

新闻战线

人民论坛

环球人物

中国经济周刊

民生周刊

国家人文历史

人民周刊

人民数字

旗下网站

全国重点实验室

环球网

海外网

人民图片

人民网研究院

人民慕课

创新服务平台

人民网智慧党建体验中心

828企业服务平台

人民云

人民网>>经济・科技

“8・11”汇改八周年：人民币汇率市场化形成机制不断完善

韩昱

2023年08月11日09:39 | 来源：证券日报

小字号

原标题：“8・11”汇改八周年：人民币汇率市场化形成机制不断完善

本报记者韩昱

距离2015年的“8・11”汇改已有整整八年时间。

八年来，中国人民银行持续推进汇率市场化改革，完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率在合理均衡水平上保持基本稳定的同时，弹性不断增强，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用。

“‘8・11’汇改成效显著。”中国银行研究院高级研究员王有鑫在接受《证券日报》记者采访时表示，近年来，面对复杂多变的国际形势，人民币发挥了吸收外部冲击和调节国际收支的作用，为实现外部均衡创造了条件。同时，人民币汇率市场化形成机制不断完善、弹性增强，使得国际投资者和市场主体对持有人民币资产的信心增强，人民币的国际避险货币、投融资货币和储备货币功能不断强化，人民币国际化进程有序推进。

人民币汇率弹性渐强

“‘8・11’汇改后，人民币单边升贬值预期被打破，汇率弹性显著增强，汇率双向波动成为常态”。曲阜师范大学经济学院教授、博士生导师邹宗森对记者分析称，“汇改”以人民币对美元汇率中间价形成机制为突破口，逐渐形成了规则清晰、透明公开、市场主导的中间价形成机制。外汇市场的主体行为也更加理性、成熟，预期分化明显，“羊群效应”减弱。

东方金诚研究发展部高级分析师冯琳在接受《证券日报》记者采访时也表示，“8・11”汇改的主要成果之一即是人民币汇率弹性增强，使人民币汇率更能反映经济基本面的变化，从而有效发挥弹性汇率对宏观经济、国际收支的自动稳定器作用。

人民币汇率双向浮动，在合理均衡水平上保持基本稳定。中国人民银行发布的《2023年第一季度中国货币政策执行报告》显示，今年3月末人民币对美元汇率中间价为6.8717元，较上年末升值1.4%。今年第一季度，人民币对美元汇率年化波动率为6.4%。如果拉长时间看，2005年人民币汇率形成机制改革以来至今年3月末，人民币名义和实际有效汇率分别升值45.6%和44.6%。

此外，冯琳补充道，“8・11”汇改的另一个成果是在汇率弹性增大的同时，监管层通过完善人民币中间价形成机制，持续丰富政策工具箱，有效防范人民币汇率大起大落风险。

“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定既是政策目标，也是大家喜闻乐见的。”中国人民银行副行长刘国强在7月14日国新办举行的新闻发布会上表示，近年来，在应对多轮外部冲击的过程中，人民银行积累了丰富的应对经验，也具有充足的政策工具储备。下一步，人民银行将以保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定为目标，以预期管理为核心，综合施策、稳定预期，必要的时候对市场顺周期、单边行为进行纠偏，坚决防范汇率大起大落。

人民币国际化有序推进

在邹宗森看来，“8・11”汇改助力人民币加入特别提款权（SDR）货币篮子。原因在于，其使得人民币汇率弹性显著增强，汇率水平更能准确反映市场供求关系，有助于提高外汇市场的价格发现功能并增强人民币的国际吸引力。同时，这也彰显了我国有序推进人民币国际化、推进汇率市场化改革的决心。

冯琳认为，“8・11”汇改以来人民币汇率弹性逐步增强，围绕人民币的各类外汇衍生品在逐步丰富。这使得境外机构投资者获得了有效管理人民币汇率风险的工具，进而增加了持有人民币资产的信心，对人民币国际化起到了一定推动作用。

从近几年进度看，《2022年人民币国际化报告》显示，2021年以来，人民币国际化各项指标总体向好，人民币支付货币功能稳步提升，投融资货币功能进一步深化，储备货币功能不断上升，计价货币功能逐步增强。同时，今年以来，人民币国际化更是接连传来新消息，比如，巴西、阿根廷等在内的主要新兴市场国家宣布在与中国的跨境交易中采取本币或人民币结算；人民币在国际支付份额稳步提升，在中国跨境结算中的占比首次超过美元；我国完成首单以人民币结算的进口液化天然气等。

“人民币国际化进程正在明显提速。”仲量联行大中华区首席经济学家及研究部总监庞溟对记者表示，更多中长期资金、机构投资者和海外投资者进入中国市场投资各项人民币资产，有利于中国实施更大范围、更宽领域、更深层次对外开放和有序推进人民币国际化，也有利于增强中国市场的资源配置效率、价格发现功能、价值投资理念和整体抗风险能力，更好地推动科技、资本和产业高水平循环、高质量发展。

“汇率市场化改革的深化和人民币国际化能够相互影响。”邹宗森认为，一方面，汇率市场化改革可以提高人民币价格发现功能，使人民币汇率水平更好地反映市场供求关系。另一方面，人民币国际化可以扩大人民币在全球的使用范围，增加人民币在国际市场的需求，使得外汇市场的供需结构更加多元化和平衡，从而推动汇率市场化改革的深化。两者之间能够形成良性循环，共同推动中国经济的高水平开放和高质量发展。

展望未来，冯琳表示，除了进一步扩大人民币汇率弹性空间，持续丰富政策工具箱，继续在效率和安全之间把握好平衡外，最重要的是要进一步完善外汇衍生品市场，特别是要进一步丰富人民币对非美货币的汇率风险对冲工具。

(责编：罗知之、陈键)

关注公众号：人民网财经

分享让更多人看到

汇率改革深入推进人民币国际化稳步前行-新华网

新华网 > > 正文

2021 08/ 11 10:07:10

来源：中国证券报

汇率改革深入推进人民币国际化稳步前行

字体：

小

中

大

分享到：

汇率改革深入推进人民币国际化稳步前行

2021-08-11 10:07:10

来源：

中国证券报

　　2015年“8·11”汇改6年来，改革成效显著。专家表示，汇率市场化改革将继续深化，有助于稳慎推进人民币国际化。

　　优化汇率中间价形成机制

　　专家认为，在深化汇率市场化改革过程中，人民币汇率中间价形成机制仍可持续优化。

　　在中银证券全球首席经济学家管涛看来，近年来特别是2019年人民币汇率破“7”后，人民币汇率市场化程度的提高，及时释放了市场压力，避免了预期积累，汇率杠杆调节作用正常发挥。

　　“可继续优化人民币汇率中间价形成机制。”管涛说，在政策上更趋灵活，更多让汇率发挥对宏观经济和国际收支平衡的自动稳定器作用。

　　央行第二季度中国货币政策执行报告表示，要稳步深化汇率市场化改革，完善以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，增强人民币汇率弹性，发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器作用。

　　稳步推进人民币国际化

　　央行报告提出，持续稳慎推进人民币国际化，开展跨境贸易投资高水平开放试点，提高人民币在跨境贸易和投资使用中的便利化程度，稳步推进人民币资本项目可兑换。

　　专家认为，推动汇率改革继续深入与稳步推进人民币国际化相得益彰。事实上，自跨境贸易人民币结算试点以来，经过多年发展，人民币国际化已取得重大进展，人民币作为支付货币的功能稳步增强，作为储备货币的功能逐渐显现。

　　中信证券研究所副所长明明表示，近年来，多个国家和地区与我国央行续签双边本币互换协议，2018年人民币跨境支付系统二期投产试运行等，都表明当前人民币国际化水平有了较大程度提升。

　　中国人民大学国际货币研究所近日发布的《人民币国际化报告2021》显示，截至2020年底，人民币国际化指数达到5.02，同比大幅增长54.20%。人民币国际贸易计价结算职能继续巩固。2020年，经常项目下跨境贸易人民币结算金额达到6.77万亿元，同比增长12.09%；全球范围内，国际贸易的人民币结算份额为2.91%，较上年提高了18.40%。

　　如何进一步推动人民币国际化？中国人民大学国际货币研究所副所长涂永红建议，一是强化人民币计价职能。推进人民币国际化，要在贸易中扩大人民币计价结算范围，遵循贸易计价货币选择规律，保持币值稳定，降低交易成本，增强跨境贸易和金融人民币使用的便捷性。二是发挥中国新的优势。比如，抓住《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）签署和生效、产业链区域化、短链化机遇，夯实经济和贸易基础。三是发挥中国在直接投资方面的优势。要构建人民币流出、流入双闭环，通过双闭环提供人民币使用的新场景，迅速扩大规模。

　　树立“风险中性”理念

　　专家认为，在持续深化汇率市场化改革进程中，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，通过多种方式合理引导预期，引导企业和金融机构树立“风险中性”理念尤为重要。

　　管涛介绍，上半年，人民币结算规模仅占我国外贸进出口额的14.7%。这显示我国85%以上的跨境贸易是外币计价结算。在这样的背景下，国内出口企业必然面临较大的汇率波动风险，需要树立风险中性理念，善用各种工具进行对冲。华泰证券固收首席研究员张继强表示，企业等参与主体应坚持风险中性理念，通过金融工具对冲汇率风险。

　　中国社科院金融研究所副所长张明强调，人民币汇率双向波动成为常态。面对汇率波动风险，企业应树立风险意识，通过自身业务调整及利用汇率避险工具，降低汇率波动对自身业务经营与利润空间的冲击。

　　招商证券研发中心董事总经理谢亚轩建议，市场主体不要去赌汇率变动方向，不要主观地认为汇率会升或会贬。“应让专业的人来做专业的事，通过银行等专业金融机构的金融产品管控汇率风险。”

　　明明建议，在资金管理问题上，企业一方面可选择合理的结售汇时间点，另一方面可适时选择外汇负债，抵消外汇资产波动风险。在风险管理问题上，从管理层、决策层到实际业务层需提高外汇风险管理意识。比如，可将汇率风险纳入成本控制，使用人民币计价结算，灵活运用金融衍生品工具等。

　　此外，张明认为，金融机构应针对汇率波动，开发出更低成本、更高效率的汇率避险工具，这样才能吸引企业、家庭等微观主体通过购买避险工具规避汇率波动风险。监管机构应把握好汇率避险与汇率投机的界限，避免市场出现针对汇率的大规模投机活动。

【纠错】

【责任编辑:刘绪尧

】

阅读下一篇：

新闻热榜

新华视频

可回收物分类变成“宝”

大开眼界！一起发现隐秘角落的微距世界

创意动漫 | 致敬奥运冠军

010030090900000000000000011109231127750577

继续坚持市场决定性作用，优化金融资源配置——人民币汇率将保持基本稳定_滚动新闻_中国政府网

首页

简

繁

个人中心

退出

邮箱

无障碍

https://www.gov.cn/

继续坚持市场决定性作用，优化金融资源配置——人民币汇率将保持基本稳定

2021-01-12 09:20

来源：

经济日报

字号：默认

大

超大

打印

弹性增强，是2020年人民币汇率运行的显著特点之一。这一年，人民币汇率呈现出先贬后升的走势，经受住了国内外复杂形势的冲击考验。2020年年初，我国最先受到新冠肺炎疫情影响，人民币汇率持续走弱，5月底曾一度跌至近12年来的低位。而后，随着我国率先控制住疫情，经济社会全面恢复，人民币汇率又走出一波升值行情。至2020年末，人民币对美元汇率逐渐平稳，在6.5附近波动。

“近期人民币升值主要是受经济基本面支撑。”国家外汇管理局副局长、新闻发言人王春英曾表示，中国率先控制住了疫情，经济社会恢复发展，国际货币基金组织预测，2020年中国将是唯一实现正增长的主要经济体。出口形势良好，境外长期资金有序增持人民币资产，人民币汇率在市场供求推动下有所上升。

此外，植信投资首席经济学家兼研究院院长连平认为，量化宽松预期下的美元走弱支撑人民币汇率走升。2020年美国前三季度GDP同比负增长约3.8%。为了刺激经济，美国不断投放货币，推出量化宽松和零利率货币政策。与此同时，美国财政赤字升至15%以上的历史高位，引发市场对美国经济前景和政府信用的担忧。这些因素均会推动美元贬值，中美利差走阔也会推动其他货币计价资产向人民币计价资产转移。

“2020年人民币汇率走势与国内疫情防控形势较为吻合，也与经济基本面走势保持一致。”光大银行金融市场部分析师周茂华表示，2020年年初突发疫情引发市场对经济前景的担忧，全球股市下跌推升美元避险需求，美元升值导致人民币贬值。5月底以来，随着国内疫情防控形势持续向好，经济稳步恢复，国内疫情防控、经济和外贸表现与海外持续分化，加之人民币资产持续获得资本流入，推动人民币走升。

2021年，人民币汇率走势如何，成为各方关注和热议的话题。中央经济工作会议明确提出，要深化利率汇率市场化改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

工银国际首席经济学家程实认为，推动人民币保持稳定的力量在2021年还会延续：一是中国经济增速全球领先；二是人民币资产对于全球资金的吸引力仍在持续提升；三是全球货币政策易松难紧，中国的利率仍然相对较高。这些因素都将对人民币汇率形成支撑。

此外，2021年人民币汇率弹性将进一步增强。人民币汇率弹性进一步增强，既是应对外部冲击的正常反应，也是人民币汇率进一步走向市场化的体现。中国人民银行发布的《2020年第三季度中国货币政策执行报告》指出，当今国际环境更趋复杂，国际金融市场波动明显，投资者对预期变化比较敏感，一些消息面的冲击容易引发市场大幅震荡。只有增强人民币汇率弹性，才能帮助对冲外部不稳定性不确定性的冲击，保持货币政策自主性。

随着人民币汇率持续升值，市场对人民币是否进入了升值周期的讨论渐起。对此，专家认为，周期一般指某些变量具有较为明显规律性的反复出现的走势，从这个角度看，目前用周期来讨论人民币汇率并不合适，人民币汇率走势并没有出现明显的规律性。

中银证券全球首席经济学家管涛表示，因为汇率是资产价格，有涨有跌，所以不可能把每一次涨跌都定义为周期。定义周期应持续一段时间，累积一定幅度。可以看到，从美元、日元等主要国际货币来看，升贬值周期持续的时间都很长。从大的周期来讲，每次升贬值的周期都会持续几年，幅度会在40%以上，所以不能认定人民币已进入升值周期。

对于下一步人民币汇率改革，央行表示，人民币汇率形成机制改革将继续坚持市场在人民币汇率形成中起决定性作用，优化金融资源配置。一是坚持以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度；二是继续增强人民币汇率弹性，更好发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用；三是加强外汇市场管理；四是把握好内外部均衡的平衡，在一般均衡的框架下实现人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。（记者姚进）

【我要纠错】责任编辑：孟钟藜

扫一扫在手机打开当前页

Follow

imtoken钱包2022最新版|人民币汇率改革

imtoken钱包2022最新版|人民币汇率改革

“8·11”六周年|人民币汇改简史 - 知乎

人民币汇率改革_百度百科

人民币汇率发展历史：1994至今人民币汇率的市场化改革 - 知乎

1949年至2018年，人民币“汇率制度变迁”历史 - 知乎

央行课题组：人民币汇率形成机制改革回顾、当前特点和未来方向 _中国经济网――国家经济门户

人民币汇率制度改革的结构性演进｜央行与货币_腾讯新闻

【张礼卿】人民币汇率形成机制改革——主要经验与前景展望-中央财经大学金融学院

“8・11”汇改八周年：人民币汇率市场化形成机制不断完善--经济・科技--人民网

汇率改革深入推进 人民币国际化稳步前行-新华网

继续坚持市场决定性作用，优化金融资源配置——人民币汇率将保持基本稳定_滚动新闻_中国政府网

最近的新闻

您可能喜欢的文章

tp钱包唯一官网|热云

im以太坊钱包下载|人民币卢布的汇率

比特派转错地址怎么办啊

比特派被修改权限怎么办

比特派手续费高怎么办

比特派钱包被盗币怎么办

比特派护盾丢失怎么办啊

汇率改革深入推进人民币国际化稳步前行-新华网